高盛报告：比特币能否作为一种机构资产类别？

虽然可信出资者对加密钱银的爱好一直在上升，但加密钱银的价格依然极度动摇，包含咱们在内的传统金融组织一直在推出新的加密产品和服务，加密钱银无疑是人们首要考虑的问题。咱们在2014年头次报道比特币，在2018年更广泛地报道加密钱银，探究加密生态系统的潜力和危险。

在最近的动摇中，高盛开端重视加密财物是否能够被视为组织财物类别，并且采访了多位业内人士，其间包含Galaxy的迈克尔·诺沃格拉茨，纽约大学的Nouriel Roubini，Grayscale的Michael Sonnenshein 和高盛公司的Mathew McDermott，此外高盛还与前SEC参谋Alan Cohen，Trail of Bits的Dan Guido和Chainalysis的Michael Gronager沟通探究了其进一步的组织选用的监管，技能和安全性障碍。 

Michael Novogratz的观念是，“现在，参加加密钱银的组织数量已到达临界点。从各大银行到PayPal和Square等参加度越来越高，清晰明确的信号标明，加密钱银现已成为一项官方财物类别。”

灰度CEO Michael Sonnenshein以为，组织出资者现在遍及意识到数字财物的存在，出资者越来越被比特币这样具备稀缺性的财物所招引，将其作为对冲通货膨胀和钱银贬值的方法，分散他们的出资组合以寻求更高的危险调整收益。加密财物在2020年更快、更微弱的反弹只会让出资者对它们作为一种有弹性的财物类别更放心。

高盛的全球外汇、利率和新兴商场策略联席主管Zach Pandl根本上认同比特币具有强壮的品牌优势和其他特性，例如安全性，隐私性，可转让性以及数字化的现实，使它成为后代的有价值的价值存储，因而，比特币具有广泛的社会选用潜力。 

高盛产品分析师Mikhail Sprogis（米哈伊尔·斯普罗吉斯 ）和全球产品研讨部负责人Jeff Currie则以为，加密钱银能够充当价值存储，但条件是它们具有其他实践使用的价值，他们以为以太坊有最大潜力成为首要的数字化的价值存储。

而这位纽约大学斯特恩分校经济学教授Nouriel Roubini观念就彻底不同，他彻底不以为一种没有收入、效用或与经济根本面没有关系的东西，能够被以为是价值存储，或者能够说是一种财物。虽然最近呈现了加密狂潮，但他对大多数组织让自己暴露于加密钱银的动摇和危险中的意愿依然表明怀疑。

高盛数字财物全球负责人Mathew McDermott（马修麦克德莫特 ）用两个词解说了为什么高盛从头进入加密钱银范畴：客户需求（不同客户展现出对加密钱银的爱好）；客户类型（从寻求多样化出资组合的财物经理到越来越多的寻觅更多加密用例的高净值客户，再到经过做多做空来套利的对冲基金），反映了这些客户现在直接进入商场依然存在困难。所以高盛计划去为这些客户做一些产品或者服务。

这份陈述一方面是探讨加密钱银的前景，一方面是看看加密财物进一步取得组织选用面对的一些首要障碍。

加密财物：规模激增

年头至今比特币和以太坊体现微弱

其它加密钱银呈现了更大反弹

加密财物和其它财物的平均每日动摇率 比特币和以太坊网络总活跃地址数达2018年高点

比特币、以太坊、黄金市值

70%的比特币和85%的以太坊处于盈余状态

追踪比特币的动摇

下图为比特币自2013-2016年、2017-2021年的价格动摇轨道及重要时刻节点：

注：2021年5月19日商场定价

材料来源：CoinDesk，99 Bitcoin，彭博社，各种新闻来源，高盛全球危险陈述。

以下侧重分享一下其间高盛全球外汇、利率、新兴商场策略联席主管 Zach Pandl 的具体看法。

比特币作为微观财物

高盛全球外汇、利率、新兴商场策略联席主管 Zach Pandl 以为组织出资者应该将比特币视为一种微观财物，相似于黄金，阅历社会选用阶段。

虽然比特币现在正被更广泛的组织选用，许多老到的出资者依然难以了解为什么一种数字财物应该有任何价值——更不用说商场规模超越 5000 亿美元。并且因为抛物线式的价格上涨和高散户参加度，许多人都将加密钱银现象看作是一种典型的投机疯狂或“泡沫”。不管比特币是否会跟着时刻的推移被证明是一个好的出资品，这个视角仍旧太狭隘了。比特币是一种开端发挥功用的前言钱银——首要是作为“价值贮存”。几乎任何东西都能够到达这个意图，只需它取得广泛的社会选用，而比特币在这条道路上取得了有意义的发展。

对价值存储的需求

要了解比特币，最好从黄金开端。黄金在全球金融体系中发挥着共同的效果。它既是一种有用的产品，也是一种相似钱银的“价值贮存”财物。然而，与传统的钱银前言不同，它不是由政府发行的，也不以任何产品或财物买卖计价。实践上，当出资者不确定传统财物或法定钱银的安全性时（例如因为通货膨胀或没收的危险），黄金能够作为全球晦气情况的代替储藏钱银东西。在外汇商场上，黄金的体现就像是一种“反向钱银”：首要钱银根本面好转时价格趋于跌落，首要钱银根本面恶化时价格趋于上涨。跟着时刻的推移，名义汇率最重要的驱动因素是两个经济体之间的相对通胀率。因为黄金具有准固定供应量，其名义价值往往会跟着首要商场的通货膨胀率上升。这些相关性和价值存储特性使黄金在出资组合中发挥非常有用的多元化效果。

最初，因为其元素特性，黄金很或许被用作钱银前言。金和铜是唯一在天然状态下不会呈灰色的金属，自古以来它们就招引着人类。黄金也相对致密、可锻造、和可延展，与许多其他金属不同，它不会变色、生锈或腐蚀。这些特征巩固了黄金在整个人类前史上作为钱银东西的用处。

可是今日黄金的使用与惯性有关，也与它的物理特性有关。毕竟，美元也是一种保值手法，并且是纸做的。金钱，就像语言一样，是一种交际东西——它更接近于一个概念而不是一个事物。钱是促进商业的交际东西，就像语言是促进咱们生活其他方面的交际东西一样。具有一种不是由主权政府发行的钱银对社会来说是有用的。可是用于该意图的特定前言在一定程度上是恣意的。 纵观前史，依据地点和时刻的需求，各种各样的物品都起到了钱银的效果——正如比特币爱好者和钱银前史学家喜欢指出的那样。经典的例子包含前期美国殖民地以烟草为基础的钱银规范，以及在整个非洲常常使用手机通话时刻作为钱银。黄金在今日发挥钱银功用，首要是作为前史的产品，而不是因为它实践上是满足社会价值贮存需求的最佳前言。

黄金在出资组合中扮演侧重要的多元化效果

在 20 世纪中叶当通货膨胀加速，出资者寻求如何维护财物实践价值时，黄金是天然的选择。其时，国际首要钱银经过布雷顿森林体系黄金兑换规范经过美元与黄金挂钩，在大惨淡之前，大多数钱银以及大多数美国国债都直接由黄金支撑。美国政府以美元供给黄金的官方价格，在18世纪90年代至20世纪70年代的近两个世纪中，这一价格仅改变了两次。20世纪60年代，在金汇兑本位制下，黄金高于其官方标价的买卖是调查美元贬值压力的最明显方法。简而言之，在二战后的大部分时刻里，黄金价格、钱银稳定性和钱银的实践价值之间有着亲近的联系——这使其成为出资组合的明显通胀对冲东西。

但50年前，当尼克松总统于1971年8月停止美元与黄金的可兑换性时，美元与黄金价格之间的挂钩被切断了。成果，一代财物持有者在一个黄金和现金之间没有紧密联系的国际中成长。因而，当呈现对价值财物存储的需求时，他们是否会去寻觅其他东西？ 

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这就是比特币的用武之地。任何代替前言都需求是安全的、私有的、有固定或准固定的供应量，并且能够转移，最好是在传统支付系统之外。在咱们现代全球化社会中，很大一部分交际互动和商业发生在网上（尤其是在年轻人中），因而也或许需求数字化。可是，最重要的是，它需求具有被广泛社会选用的潜力——任何东西都能够是金钱，只需它有。因而，比特币是黄金的一种可行的代替价值前言，并且因为其更广泛的社会选用，目前是具有相似结构的加密钱银中的最佳候选者。

在（经济）平衡状态下，像比特币这样不稳定的价值存储不会很有用。但加密钱银还处于起步阶段；最好将今日的价格视为反映比特币或其他代币在未来或许取得更多选用的某种或许性，届时其价格或许会非常高。因而，这些概率的细小改变或许会导致今日的价格大幅动摇。比特币出资者估测，它最终将作为一种非主权钱银取得近乎遍及的认可，并在此过程中取得高报答（和高动摇性）。 

现在的比特币价格反映了加密财物未来取得更广泛选用的或许性

比特币成功的关键因素——广泛的社会选用，现在现已跨越了许多明显的门槛：特斯拉是标普500指数中的第六大公司，其财物负债表上有比特币；闻名的微观对冲基金 Brevan Howard 已开端出资加密钱银；Coinbase 现在在纳斯达克上市。而其他区块链网络，尤其是以太坊，正在开发去中心化银行平台，Facebook 有望在今年晚些时候推出其稳定币 Diem，许多中央银行正在为自己的数字钱银探究分布式账本技能。从长远来看，比特币能否成功作为一种价值贮存手法依然是一个悬而未决的问题——跟着时刻的推移，它对实践资源的消耗或许是一个晦气因素——但就目前而言，加密钱银的社会选用好像正在向前发展。 

比特币作为微观财物

比特币也现已足够老练，其价格行为相似于其他微观财物的价格行为。例如，美联储在 3 月 17 日的会议上表明，大多数决策者估计直到 2023 年之后才会加息——比金融商场预期的要晚。微观财物以传统方法对“鸽派方针冲击”做出反应：短期国债收益率下降，收益率曲线变陡，美元跌落，股价上涨。比特币上涨，就像黄金一样，但动摇性约为四倍。

2021年3月17日美联储会议当天比特币与黄金走势几乎一致

出资者应该这样对待比特币。黄金是一种具有钱银功用并体现得像钱银的产品。比特币彻底相同，虽然它是经过密码学创建的数字产品，而不是在地壳中发现的实物产品。从商场的角度来看，这两种财物之间的首要差异在于比特币正在阅历一次性社会选用阶段——这或许成功也或许失利。当社会选用率上升时，与黄金比较，比特币应该供给更高的报答。当社会选用率下降时（例如因为晦气的监管改变），与黄金比较，比特币的报答或许会较低。因为财物类别的投机性质和估值的高度不确定性，出资者应为价格在两个方向上超越根本面做好准备。虽然比特币的价值跟着时刻的推移遍及升值，但现已呈现了几波紧跟着大跌的过度投机。

撇开技能问题不谈，当前的微观经济前景好像有利于存储价值财物，无论是实物还是数字财物。美联储采取了愈加雄心壮志的劳动力商场方针，即“广泛而包容的”充分就业，并且好像比最近更能容忍高于方针的通胀。咱们的经济学家估计，未来几年，发达商场经济体的实践现金收益率将坚持为负。股市倍数处于前史高位。许多发展中国家将在未来几年内尽力应对 COVID-19危机带来的财务后遗症。在这种环境下，除非出资者能够找到其他实践报答来源，不然对维护购买力的财物的需求应该会坚持在高位。 

3月核心通胀率、联邦基金利率、实践利率改变

视野开拓

在经济史，乃至整部中国历史上，王安石变法都是一个转折点，在变法之前是一个中国人，变法之后是另外一个中国。这场变法持续到第57年，北宋就灭亡了。变法之前的中国，是一个充满自信的国家，是一个敢于攻击别人的国家。变法以后的中国，就变成了一个谨小慎微的国家，一个更愿意闭关锁国的国家，甚至国民性都发生了很大的变化。 中国古代的四大发明，除了造纸术以外，其他三项都出现在宋朝。宋代的工商业非常发达，经济和企业制度方面的创新也很多，有很多新鲜的事物最早出现在宋代：中国最早的股份公司，最早的一批职业经理人，最早的期货贸易，纸币，人口第一次超过一个亿。-《历代经济变革得失（典藏版）》