对话头等仓郑斯威 : 如何构建投研与价值发现的能力？

近日，由链捕手主办的捕手书院第十九期邀请了头等仓投研总监郑斯威就《怎么做投研完成价值发现》进行了主题共享。

头等仓是以价值出资为核心理念的区块链投研组织，致力于为用户开掘优质项目和出资时机。

在共享期间，郑斯威向社群用户共享了项目研判参考目标，开掘潜力项意图途径以及一起特质，2021年的投研主题等诸多干货现收拾全文如下，期望能对读者们有所启发。

链捕手:DeFi 是本年最大的热点，听说你们在DeFi范畴也赚了不少钱，你们是什么时分开端布局?哪些项目完成了可观的收益?前期对项目研判时会参考哪些目标？

郑斯威:咱们在2019年6月的时分开端建仓，大部分项意图仓位在6月到9月之间建好，包含DeFi的项目。

咱们其时建仓的逻辑是以为商场现已到了熊市的中后期，许多项目跌到18年后的前史低位，买卖量十分低，社区和商场也十分冷清，咱们以为是不错的价格和时机，所以就开端建仓，等候牛市。

去年DeFi的狂潮，我想前期参与的人，大部分都赚到钱了，所以也不敢说咱们赚了许多，全体还行吧。有些项目赚了不少，也错过了不少项目，各举一个例子。

赚钱多的一个项目是AAVE，其时它还没有更名，叫ETHLend，采用订单簿式的假贷撮合形式。他们团队其实蛮不错的，也是DeFi（那时分还不叫DeFi，但概念是现已构成了）最早的一批探索者之一。

但他们在最开端没有意识到一个问题，在DeFi的全体参与度还有流动性比较低的背景下，订单簿式的假贷（其实也能够延伸到买卖、稳妥等板块）效率是很低的。

同期的Compound由于是资金池形式，事务量要领先ETHLend好几个等级。在这种情况下，咱们对ETHLend的认可度是比较低的，由于在咱们的项目研判时，产品落地后使用情况的事务数据，是一个十分重要的目标。关于假贷项目来说，假贷规模是判别事务的一个最直观的目标。

后来ETHLend(AAVE)之所以逆袭，是由于他们意识到了订单簿形式的问题，调整为资金池形式，并且后期在币种挑选，机制规划上的改进，比较Compound也更加斗胆，全体的事务量增加十分好。

咱们是在ETHLend(AAVE)决议更改订单簿形式的时刻点买入的，以为挑选资金池是一个明智之举，或许能够逆袭，其时的价格也是十分十分低的。后来这个决议也得到了验证和商场的认可，算是咱们做得比较超卓的一次出资。

一起，也要供认，咱们也错失了许多好的DeFi项目，比方0x。

这个时代的DEX，资金池尽管是最好的范式，但咱们相信随着根底设施的成熟，订单簿必定是DEX未来的干流范式。

在19年审这个项意图时分，以为0x的基本面一向不错，在默默迭代，可是觉得它的代币ZRX没有捕获价值的规划，换言之，便是那时分0x的事务增加得好，跟它的代币没有什么关系，所以咱们没投。

ZRX也确真实去年涨的很好，并且后面出台了一些治理等方面的规划。这是一个教训，咱们以前以为【代币价值捕获才干】是投一个项意图必要条件，现阶段的商场，并不是这样，【价值捕获】也不再作为必要条件。做出资，要尊重商场，不能一向按自己的执念来做。

除了【看事务】【代币价值捕获才干】之外，咱们面对不同的项目不同的赛道时,也有一些不同的目标或侧重点。重要的是依据商场，不断地调整自己的侧重点，就比方ZRX的启示。

链捕手:DeFi被职业共同以为是明年的大趋势，你们现在注重哪些细分的赛道？以及你们以为这些对应赛道里的头部项目都有哪些？

郑斯威:从久远来看，DeFi的赛道会越来越多，面越来越广，赛道内项意图成熟度和复杂度也越来越高。从出资的角度讲，咱们会倾向于注重一些新式赛道和一些跟DeFi相关的根底设施赛道，由于他们出资报答的期望值会更高些。

要去判别哪些会是新式赛道，除了时刻注从头项目，还需求发挥必定的前瞻的眼光，传统的金融国际发展史，便是一个很好的参照。大体上，是先有财物，后有买卖，假贷，再有衍生品，财物办理等更上层的东西。

DeFi国际中，假贷最初多是起浮利率，到这阵子的固定利率，买卖也是从最开端的现货，再到前阵子迸发的期货和期权等衍生品买卖。

财物办理也分主动和被迫，咱们会顺着DeFi职业的发展前史，去注重当下有或许行将落地和被普及的细分赛道，比方指数型的被迫财物办理（e.g. PieDAO、Set和Defipulse合作的Index），期货和期权（e.g. Perpetual Protocol，DerivaDEX等）

另一个不在DeFi范畴里，却和DeFi休戚相关的赛道，便是以太坊的二层。众多DEFI龙头现已开端调研和做出挑选了。

DeFi龙头的挑选很大程度上能够决议二层项意图格式，而选对了二层的DeFi项目，也会反过来取得更大的竞赛优势。

这些项目，咱们会调研看它们的基本面，光看规划计划还不够，技能并不是这个职业仅有的影响因素，只能说是首要因素之一。许多时分，在网络效应显著的范畴，先发优势和社会挑选是成功的另一半，这些需求在后面继续调查，才干确认哪些是真实的头部项目。

比方现在的预言机龙头，假如晚2年出场，或许它就不必定是龙头了。

链捕手:前段时刻比特币价格暴升，现在一般出资者出场购买比特币是否还合适?首要面对的问题与危险有哪些？

郑斯威:假如这儿的一般出资者，指的是圈外的出资者的话，那有一句话其实一向成立：买比特币最好的时机，是十年前，其次是现在。

当然，有个大前提，便是一般出资者有一笔长期不必的闲钱。那我觉得买了单纯地hodl（持有），用3年5年的时刻来衡量，即使现在入在高点，也能够跑赢大部分其他财物大类。但假如短期来说，我就不确认了，这几天比特的线有点不太美观。短期的行情判别我不拿手，就不给任何出资主张了。

提到危险和问题，比特币本身没有太大的问题和危险，更多是在出资者身上。现在买入后，一路上涨，是否能拿住？再跌了是否就慌了割肉？假如本年是个牛市，现在出场依然能够赚许多，但有掌握出在高点吗？仍是会做一个过山车下来，反而被套？

出资本便是一件知难行难的事情，在波动如此剧烈的商场，没有经历过金融商场历练的出资者，性格里的弱点会被商场折腾得很难受。不佳的情绪和不齐备的出资体系，是很简单做出不理性的挑选的，这是我觉得买卖比特币最大的危险。

要对这个危险给主张，我觉得是要么在出场前，做好齐备的策略（多个if..then..的决议的集合），要么就单纯持有，要么就不出场。

链捕手:有人说定投干流币是一般出资者最有利的出资方法，定投存在哪些长处与缺陷？时机怎么挑选和掌握？

郑斯威:我以为关于精力有限，并不深化了解区块链的人来说，出资干流币是性价比最高的挑选，而在干流币的各种出资方法中，定投或许又是性价比最高的方法。

定投的长处是不必花太多的时刻、精力去做买卖思考，并且约束了出资者的操作，让出资者在情绪上受到的冲击和折磨少了许多，不会影响主业和日子。从成果来说，大赚大亏的概率小了，但是全体的期望值并不会低。

当然，也有十分圈外的出资者做了十分优异的操作，例如我听说312有华为的职工大举买入抄底。假如策略是抄底，在过去两年，6k以下都是很好的买入点，每当大跌抄大底。现在比特币的价格现已全体往上抬了一个台阶，不太或许以过去两年的价格作为抄底的参考。

所以关于大部分一般出资者来说，我觉得定投是很不错的出资方法

链捕手:以太坊近期破新高，许多人表示这是以太坊 2.0 对 ETH 的刺激增加，接下来更多人将会注重以太坊 2.0 及其带来的时机，您怎么看待以太坊的未来价值与出资时机？

郑斯威:ETH 2.0为以太坊划定了一个久远的路线图，但这波以太坊创新高，用ETH 2.0来解说，或许未必合适。由于以太坊的基本面一向很好，加上普涨的行情，创新高是大概率的。

ETH 2.0会让以太坊在根底层面有大改动，是这个范畴很重要的事情。但假如视角是出资时机，我觉得2.0彻底落地还比较悠远。无妨先看看二层，究竟v神也说了，二层（特别是rollup）会是接下来以太坊的主线之一。

回到以太坊的价值这个话题上，从比较久远的眼光来看，许多人会诟病它的扩展性。我个人对此是比较达观的，读了一些计算机和互联网的发展史后，我发现大多的性能上的问题到最终都不是问题。

假如要更严谨点，我觉得以太坊在扩展性问题上有大概3种结局：

1.很达观：二层+ETH 2.0+其他计划，很好地解决了扩展性问题，以太坊继续维持江湖地位；

2.较达观：二层等计划只能提高一些性能，但依然解决不了大规模使用下的扩展性问题，以太坊的链上资源会变得比较昂贵，合适那些对手续费不灵敏，或对账本一致有强需求的用户，其他用户或许会去向其他链。

3.失望：计划失败，以太坊永久无法扩展，开发者、流动性和用户被其他链招引去。

我个人觉得：1和2的概率会大些。

链捕手:现在市面上出现了越来越多的波卡生态项目，你们首要看好哪些板块？波卡圈子里有个一致，假如项目估值超越4000万美金，就要慎重参投，头等仓是否有更具体的研判规范？

郑斯威:波卡很热，本年的上海区块链周，波卡和DeFi是两大主题。咱们看波卡比较晚，由于以太坊上的东西都还没看完，年后咱们会花一段时刻，会集精力研究波卡和它的生态。

4千万美金这个一致蛮有意思的，我个人没怎么接触波卡圈子，所以不太懂这个一致的由来。但我想是不是由于：波卡的卡槽还没开端拍卖，生态项目只有计划而没有落地（有些乃至还没发链），所以不太合适给一个还在极前期的项目太高的估值。

别的，咱们对波卡生态的项目有一个比较保存的观念。一个成功的项目，不只计划要好，落地的运营也很重要。

现在有许多项目和团队开端在波卡上提早“卡位”，要做波卡版的MakerDAO，波卡版的Uniswap，Synthetix等等。从白皮书来看，许多项意图计划都没有硬伤，逻辑自洽，但这仅仅是成功的必要条件，不是充分条件。

在初期能取得许多的流动性和用户，后期不断快速地迭代的项目，有更大的几率控制波卡的某个赛道。

鉴于波卡还未真实落地，这个判别规范的后半部分的信息是缺失的，所以咱们判别波卡的项目时，坚持慎重，需求更多的时刻去调查。

链捕手:你们是通过哪些途径开掘有潜力的项目并触达到开创团队?潜力项目有哪些一起特质？

郑斯威:咱们开掘项意图方法十分简略，有点像选秀,先取几个首要的项目汇总源，比方cmc，然后去扫一遍这些项目。2000多个项目，开端筛选下来，其实很简单淘汰掉那些不值得注重的项目。

他们都有一些一起点：没有具体的技能/事务说明文档，气质虚浮，从里到外弥漫着很浓的营销性质，推特/github终年不更新等等。

剩下两三百个项目，咱们会让公司的主力，去一个个深化调研。优质的潜力项目也有一些一起点:首先是赛道必定要有前景，能落地。赛道不对，项目其他方面再好，都不值得。

关于是不是好赛道，有一个很简略的判别规范：假如这件事情不必区块链来做，也能够做得很好，那就不是一条好的赛道。单单用这个规范，其实是能够筛掉许多前几年冒出来的“区块链+”的项目。

其次是团队人品好（起码没有黑前史），有主意，有钱是很现实的一点，现在职业都在前期，优质的项目需求不断地试错，迭代和竞赛，没有资金是很难生存下去的。

有钱不是说要几千万美元融资的那种，但两年的开销是要能维持的，做得超卓，两年后再融资乃至会更好。然后是事务的规划，技能计划等等咱们平常说的基本面常看的东西了。

怎么触达团队这一点，咱们现在投的许多项目，并没有直接跟开创团队接触，和团队接触是重要的，特别是一级商场。咱们现在首要做二级，市面上许多的公开信息也足够让咱们做许多判别。

当然，咱们对重仓项意图社区跟得很紧，开创人和一些社区核心成员的评论和未成形的主意，对出资也很重要。未来，咱们也会更注重直接和开创团队接触。

链捕手:请您复盘一下头等仓的投研体系是怎么树立的？期间走过哪些弯路？

郑斯威:一路走来很不简单,我觉得一个投研体系，是思路+履行。咱们投研思路首要树立在咱们开创人（咖啡）的出资理念上：坚持价值出资，找好项目，好价格。他是13年进圈的币圈白叟，善于学习并坚持自我迭代。这点我个人是觉得特别幸运，由于能在一个不大的城市，遇到一位良师。

履行层面，咱们的体系和事务，决议了咱们需求许多优异的人才来履行。找到一两个优异的人才不是难事，但规模化便是别的一回事了。

咱们的研究员进入公司后，会有一套比较体系的训练，构成开端的知识根底和认知框架，然后在日常的项目调研和研报写作中，去磨练，去迭代，去精细化。咱们也很注重内部和外部的沟通和评论。

比方这次共享，也是想抛砖引玉，把自己的一些观念斗胆地表达出去，承受一些主意的磕碰，去纠正自己。

走过的弯路也不少。区块链基本面的学习，是一条很峻峭的上山之路，买卖更是充满了各式各样的坑。作为公司的老职工，在自己的认知都没有成熟的情况下，要去引导新职工的成长，不可避免的要犯许多错误。

到现在，咱们也不敢说自己的体系有多好，肉眼可见都还有许多当地要打磨的，要随着时代的变化而调整。像刚才提到的0x的案例，还有许多，咱们很注重商场对咱们的教育。

链捕手:本轮牛市被定义为组织牛，干流币和山寨币迎来大爆涨，让人感受到牛市的张狂，区别牛市和熊市的分界线是什么？牛市熊市都有哪些阶段？怎样在牛市中多赚钱少亏钱?

郑斯威:许多人都会以为这是一次组织牛,我先讲下对熊市和牛市的理解。熊市和牛市拉长了k线来看，前史是惊人的类似：熊长牛短,这个咱们能够上cmc去看下比特币的前史价格轨道。

牛市和熊市的边界，我觉得是含糊的，是过渡性的。不存在一个时刻点，由熊转牛，或许是一个时刻段，熊市的中后期，价格、买卖量和社区情绪，都是十分低迷的。从17年坚持到现在的朋友们，应该有这种感觉。

在牛市的初期阶段，这种低迷开端逐渐消散，咱们又从头在社区活泼起来，买卖量也开端增加，时不时地会有一个又一个板块的事件迸发。

在牛市中期，这种板块的连续滚动不会停，项目代币的价格一般涨3个台阶，跌下来1个台阶，又继续上去。直到比特币的价格不断登上各大圈外媒体头条，招引圈外出资者出场。

在最终的最疯狂的阶段，每天有很多币种日涨幅50%以上，买卖量扩大到史无前例的高度，k线的峻峭挨近90°。量价齐升，为前期大户的集体出货制造了完美的环境，剩下的便是泡沫的决裂。

这些是基于前史牛熊总结得一些规则，但不必定彻底适用于未来。这次牛市（姑且称之为牛市）的形状会有些不一样，会继续多久，会怎样结局，都需求继续调查。

提到怎么在牛市里多赚钱，少亏钱。关于大部分人而言，多元化（不要梭哈一个项目）和会集筹码（好的项目应该勇于重仓）来配置仓位，持有不动，挑选在牛市中后期出掉，不再回头，或许是性价比最高的做法。

也有人拿手于在高速行驶的车上不断重复横跳，试图抓住每一波大涨；有人抵押借款出场；有人想充分利用衍生品来取得更高的报答。尽管咱们自己是做长线的价值出资，但我认可不同的出资手法。我觉得每种方法，磨练到极致，都能赚钱，

这儿面最为重要的一点，是需求意识到：一个人，一般只能驾御其间一两种方法。

在这种情况下，心态很重要，假如你是长期价值出资者，就不要由于自己手上的币没涨，其他板块热烈而不甘落寞就换车，很或许过去追涨不成，还抛弃了自己坚守了多年的低成本头寸，踏空了自己的板块。

牛市，基本上所有的币都会涨，花时刻去研究，挑选几个值得重仓的标的，建好仓耐心持有，适时出就很好了，应该能够打败80%的玩家。

链捕手:头等仓2021 年的投研主题是什么？年末咱们都在猜测，您以为 2021 年的时机是什么？

郑斯威:我很难直接给出答案，由于头等仓真的是所有主题都会去了解。头等仓在19年树立的仓位，除了DeFi还有一些其他的赛道，比方老牌的隐私币赛道和一些根底设施赛道。这些赛道咱们的铁仓会一向持有，直到大牛市中后半段。

这几个月，咱们在会集调研一些新式的DeFi赛道（刚有提及一些），二层和波卡专题。假如必定要说最看好的，我以为仍是二层，以及DeFi里的一些细分范畴。

每个组织的出资特色都不一样，有些拿手于抓热点，快上快下，资金利用率高，灵敏。咱们这方面相对弱一些，咱们一般便是看到好项目，找好价格建仓后，或许一年都不会卖掉一枚（比方AAVE）。

有些组织会挑2、3个特别有潜力的赛道重仓，比方DeFi+Web 3.0；咱们则期望所有的赛道都去看看，都去研究。

没有谁优谁劣，这跟出资方法一样，是基本面仍是技能面，是现货仍是衍生品，只要把其间一个方法磨练到极致，都能赚许多钱。

必定要说时机，2021年假如有，最大的时机便是牛市。

视野开拓

世界上最聪明的灵长类动物怎么会买悍马H1这辆运动型多用途车呢？它售价139771美元，却只能坐4个人，油耗高达百公里23公升，提速到100公里耗时整整13.5秒。因为人类进化出了显示社会地位和性价值的动力。这也就意味着，人类消费不仅仅是出于物质主义，还成了一种寻求爱情、英雄主意和钦佩的伪宗教。然而，这种对地位的渴求，又鼓励人们设计重新排列原子、电子或光子的秘方，让它们变成对其他人有用的东西。雄心变成了机会。-《理性乐观派》