摘要
当下来看，跟着美国劳作力结构的长时刻改变，以及动力供需失衡引发的资源品价格继续高位，叠加财务钱银化理论推动下的各国财务规划的快速扩张，高通胀保持的时刻和影响将会远超商场预期。微观环境的巨大改变，关于大类财物装备产生的影响也会愈加深远：作为全球危险财物定价之锚的美债仍将长时刻保持在高位，曩昔30年以来金融财物相关于实体财物的强势体现正在迎来拐点，生息财物的黄金时代正在降临。在这样的微观环境下，传统和另类出资商场的出资思路也将发生系统性转变。
作者
Dr.Yi，欧科云链特约研讨员，传统金融机构资深从业人员，十余年微观经济研讨经历，近十年另类财物出资研讨经历。
20世纪70时代的卷土重来——
通胀魅影的具象化
回顾历史，咱们会发现长时刻通胀的原因首要来自三个方面：工会、战役和美联储。他们别离代表了中心通胀（劳作力本钱）和非中心通胀（资源品价格）以及钱银要素（利率）。在20世纪70时代到80年底，这三个要素的一起效果推动了美国漫长的滞胀时代，而在当下的后疫情时代，这三大要素大有卷土重来之势。
1）帝国的黄昏——美国人口盈利的终结
自2010年以来，美国人口老龄化现已开端成为一个不行回避的问题，跟着婴儿潮一代的老去，美国的劳作力本钱正在稳步上升。虽然奥巴马时代美国敞开了新的移民方针在2016年以前部分缓解了劳作力压力的上升，可是跟着特朗普时代的方针调整，叠加新冠疫情的冲击，美国劳作力供应的压力开端愈加显着。在这样的布景下，职位空缺的居高不下，就业时薪的继续上升，以及工会力气的再度崛起，将是长时刻困扰美国劳作力商场的问题。
图1：薪酬是影响美国通胀的中心要素（%）
材料来历：Wind，欧科云链研讨院
自2010年以来美国老龄化现象日趋严重。数据显现，2010至2020年，美国55岁以上人口增加27%，是55岁以下总体人口增加率（1.3%）的20倍之多。造成这种分解的最大原因在于“婴儿潮”一代。曩昔十年中，65-74岁年龄段的人口增加了一半。能够预期，美国一切州、都市区和大多数县55岁以上人口都将出现增加。即便在人口增加停滞的区域，“婴儿潮”一代的“老龄化”也会导致晚年人口大幅增加。
图2：美国人口结构改变（%）
材料来历：Wind，欧科云链研讨院
美国劳作力商场正在从买方定价向卖方定价转变。研讨2000年以来美国劳作参加率与均匀时薪的相关性也能够发现在2010年前后初现明显的改变，2010年以前具有更高的劳作参加率，且劳作参加率与薪酬出现正相关联系，也就意味更高的薪酬能够招引更多的劳作者参加经济活动。而在2010年之后，这一联系变成了更低的劳作参加率，以及薪酬与劳作参加率的明显负相关，这意味着在劳作力商场上，劳作者的议价才能明显上升，而这改变的直接影响就是工会力气的崛起与罢工活动的增加。
图3：2000年以来美国劳作参加率与时薪增速的相关性正在发生改变
材料来历：Wind，欧科云链研讨院
2）原油供需的严重失衡——美国政治正确的牺牲品
关于动力价格而言，美国要素仍然是导致油价居高不下的中心要素。从当时首要原油产出国的生产状况来看，自2013年页岩油革新以来，美国一直是全球最大的石油生产国，截止2022年5月，美国原油产值达到2150万桶，乃至超过了位列第二的沙特（1150万桶）和位列第三的俄罗斯（995万桶）两者之和。因而了解美国原油产能的改变，才是了解油价动摇的中心要素。
图4：世界首要原油生产国的产值改变（千桶）
材料来历：Wind，欧科云链研讨院
拜登政府的绿色动力方针成为制约美国原油产能的瓶颈。自从拜登政府上台以来，以ESG为导向的绿色出资理念更多倾向于清洁动力出资，而对传统的油气出资具有较强的抑制效果，一方面，为完成碳中和方针，油气企业的融资可得性较此前大为下降，别的一方面，ESG要求导致上市的页岩油公司必须花更多钱，用于操控甲烷排放、减少甲烷焚烧、碳捕集等方面。此外，方针关于新油井的开发方针改变，也将制约长时刻可继续的页岩油挖掘活动。从2023年5月以来，虽然美国原油产值仍在继续创记录，可是美国钻机数量现已开端出现回落，也反映了美国原油的潜在产能的枯竭。
图5：原油价格与美国钻机数量
材料来历：Wind，欧科云链研讨院
别的一方面，俄乌抵触的长时刻化趋势也使得俄罗斯原油产能难以进一步扩张。自2022年俄乌抵触以来，俄罗斯的动力生产和出售均遭到必定冲击，虽然尔后经过调整出口由欧洲转向东亚和南亚国家，可是整体原油供应仍然难以恢复到抵触前水平。至少从目前来看，这一要素的影响仍然没有看到终结的痕迹，关于后续俄罗斯动力供应才能可能在较长时刻仍然受限。
在这样的环境之下，叠加近期沙特为首的欧佩克国家宣布减产，全球三大原油生产国产出均遭到压制，供应关于原油价格的支撑仍将保持较长时刻。而关于全球资源品的价格也将构成继续的支撑。
3）MMT理论下的怪胎——全球财务“大跃进”
现代钱银理论（MMT）是一种相对较新的经济学理论，其认为政府应该经过财务方针，而不是钱银方针，来影响经济。其强调国家财务赤字和公债的堆集并不必定导致经济危机，而是能够作为现代经济体系中的重要东西来完成更高的就业率和经济增加。在MMT看来，政府经过告贷和税收来操控经济的做法是不必要的——政府能够尽其所能地创造出更多的就业和经济增加，直到经济出现超热（即通胀）为止。
正是在这样的思维指导之下，以美国为代表的兴旺经济体以超乎幻想的速度敞开财务扩张的大门。自2021年耶伦成为美国财务部长以来，美国财务赤字规划继续处于历史高位，尤其是在2023年以来，美国方针利率的快速上行使得财务利息支出快速上升，推动美国财务赤字再次升至高位。从历史上看，美国财务与钱银方针的推动往往保持较高的同步，即在宽松周期采取活跃的财务方针，而在钱银收缩周期采取愈加稳健的财务方针。而当时关于财务的过度倚重，使得在钱银紧缩期，财务赤字仍然继续攀升，进而只能经过更多国债发行来财务问题，尤其是关于长时刻债券而言，其融资规划的进一步扩大，将对其利率上行趋势形成继续支撑。
图6：美国财务赤字规划仍处高位（百万美元）
材料来历：Wind，欧科云链研讨院
图7：美国国债发行额（亿元）
材料来历：Wind，欧科云链研讨院
从惊惧到应对——
全球金融环境的改变
面临2022年以来的快速改变的微观利率环境，资本商场正在逐渐由开端的惊惧转向活跃应对。
1）全球危险财物之锚的改变——高利率环境的长时刻化
加息临近结尾，但难言宽松。9月23日，美联储举行9月议息会议，暂缓加息节奏，但一起上修实践GDP与PCE猜测，点阵图显现的未来预期利率途径也有所抬升且愈加平整。而从金融商场买卖的预期来看，虽然下一年（2024年）开端，有望看到联储敞开降息周期，可是利率下行空间只是只有125bp——从今年11月的高点5.45%将至4.20%，随后将在经济复苏的环境下，利率中枢再次攀升至2028年的4.83%——换言之，在未来5年时刻中，4%到5%的美债收益率将是一种常态。
图8：美联储联邦利率期货隐藏利率（%）
材料来历：CME，欧科云链研讨院
美国长时刻利率正在进入新的上升通道。假如从更长时刻的视角来看，美债收益率正在打破自20实践80时代以来的长时刻下降通道，开端进入新一轮的上升趋势。在这其间，美国本身人口结构改变，国际联系改变下的海外资本回流，以及新冠疫情关于传统经济模式的冲击，都构成了利率中枢上移的支撑力气。
图9：美债收益率正在打破曩昔20年以来的下行通道（%）
材料来历：Wind，欧科云链研讨院
2）实体财物的装备价值相对金融财物大拐点
什物财物相对金融财物处于极度轻视状态。尽管自2020年疫情以来，大宗商品为代表的什物财物价格现已出现快速上升，可是相关于以标普500为代表的金融财物而言，当时什物财物仍然处于极度轻视的状态。这其间部分原因来自于2008年次贷危机后，房地产在美国家庭部门中装备比例的下降，别的一方面也来自2013年页岩油革新后，资源品价格中枢的系统性下降，包含我国经济结构转型过程中，关于传统资源品需求下降等多种要素的一起效果。可是从当时时点来看，跟着美国经济尤其是劳作力商场耐性的显现，以及资源品供需结构的深远改变，包含我国房地产行业方针的改变，相较于估值仍然处于高位的金融财物，实体财物的装备价值正在凸显。
图10：什物财物相关于金融财物的价值处于历史低位
材料来历：Wind，欧科云链研讨院
关于出资者而言，面临高利率环境无需过度恐惧——即便在20世纪70-80时代，大通胀肆掠的时代，也并非是彻底没有出资时机——从1970年-1979年，以标普500为代表的美股仍然上涨了17.2%，而以黄金和原油为代表的什物财物价格更是取得了1428%和1481%的巨大涨幅；一起在高利率环境下，也催生了美国一起基金商场的快速发展，尤其是钱银型基金和典当型REITs基金在70时代取得了巨大的发展。面临当下与20世纪70时代相似的微观环境，寻找更多与实体通胀或生息财物具有高度映射联系的金融财物将是面并打败高利率的兵器。
此时快讯
【报告：Tether、比特币和以太坊占巴西加密货币需求的83%】金色财经报道，Chainalysis的一份报告显示，在2022年6月至2023年7月期间，Tether、比特币和以太坊占巴西加密货币需求的83%。Tether占同期该国投资者交易需求的52%左右，比特币占25%，以太坊占6%，而其他山寨币总计略高于17%。Chainalysis将巴西归类为“拉丁美洲的独特市场”。
