撰文：Haseeb Qureshi，Dragonfly Capital 办理合伙人
编译：Perry Wang
美国国会今年年底新近提议的《安稳法案》 （STABLE Act） ，为加密职业带来了不少争辩，该法案要求安稳币发行方必须取得银行车牌。
假如法案取得经过成为法令，将迫使安稳币储藏像银行存款相同遭到监管。鉴于安稳币现在已成为当今加密生态系统的现实钱银，假如上述状况成真，对于安稳币而言将是巨大的挫折。
加密职业敏捷做出激烈且愤怒的回应。一时刻买卖所、钱包组织和企业家纷繁强烈斥责这一法案及其或许的后果。
现在达摩克利斯之剑没有落下，由于《安稳法案》或许不会在国会经过成为立法。但美国总统金融商场作业组刚刚发布安稳币相关监管声明表示，安稳币持币者应承受用户身份验证 KYC。
这一声明不具备法令效力，但它显示年代精神产生了改变。
曩昔几年中，安稳币取得了巨量的增加，且很大程度上不受法规的干扰。这种状况是可继续的吗？《安稳法案》是否预示了即将产生的事情？Tether 旗下的安稳币 USDT 或去中心化安稳币到底会有怎样的改变？
我以为答案很简单：监管是单向开展的。中心化安稳币将逐步遭到越来越多的约束，从而将加密经济推向去中心化安稳币。
不会是一夜成真。但我以为终究会出现这种状况。
咱们先复盘一下安稳币，然后逐一向读者呈上我的看法。
加密钱银的起源
最初，中本聪创造了比特币，创立了去中心化的数字钱银。在早期，比特币（BTC）的确就是「去中心化的数字钱银」。
在 2018 年之前，BTC 是加密钱银的计价财物。假如您想用加密钱银购买产品，则能够用 BTC 购买，没有其他任何加密钱银具有全球性或流动性，BTC 是简直一切加密买卖的储藏钱银。乃至大都 ICO 筹款都是经过 BTC 和 ETH 进行的。
可是 BTC 并不是彻底抱负的钱银。它以波动性强而著称，加上长达 10 分钟的区块产生距离和长达一小时的确认时刻，使其无法成为抱负的买卖媒介。
因此在 ICO 泡沫于 2018 年溃散之后，咱们进入了加密钱银的第二阶段：TetherUSDT 安稳币年代。这是咱们现在所阅历的阶段。
USDT 是一种安稳币：一种「无需答应」的可编程数字美元。最常见的安稳币是以法币作抵押的安稳币，基本上相当于银行帐户中所持有美元的借条 IOU。从技能上讲，每个 USDT 都是 Tether Limited 发行的 IOU，使您有权取得他们在巴哈马 Deltec 银行持有的美元存款。
我不肯称其为安稳币，更倾向于将 USDT 描述为加密美元。「加密美元」清楚地标明，这从根本大将是一种全新的钱银现象。
您能够将加密美元看作是钱银体系中的一个新台阶——它们是作为抽象钱银财物的美元，被转换为无政治权限的无需答应 ERC-20 代币，有效地与美国银行体系脱钩。
USDT 不是仅有的加密安稳币。可是截至现在，它以惊人的增加幅度成为商场份额高居榜首的安稳币。
发行人供给的安稳币，来历：Debank
不过 USDT 有着备受瞩目的争议前史，且现在正遭到美国司法部、美国产品期货买卖委员会 CFTC 和纽约总检察长办公室的查询。
Tether 在 2019 年供认，USDT 供应并没有得到 100% 的美元支撑，但跟着时刻的推移，其供应量仅单调递加。鉴于此，您或许想知道为什么 Tether 的 USDT 比 USDC 更受青睐，USDC 是由 Circle 和 Coinbase 监管和支撑。
答案很简单：USDT 是国际上最首要的安稳币，由于它是第一个进入这一商场的安稳币。它现已存在了很长时刻，以至于它已成为国际上流动性最高、需求最大、最可信的中性安稳币。 （在亚洲，比较监管更严厉的 USDC，Tether 的含糊监管地位则是一个加分项。）
大都加密钱银买卖所以 USDT 报价的买卖对最多。USDT 的买卖额高过 BTC 本身。能够说，USDT 现在是加密钱银领域的储币。
USDT 的统治能继续多久？
USDT 的商场份额增加敏捷。跟着它越来越遭到关注，我预期全国际范围内越来越多的人会意识到，加密钱银是从国际任何地方拜访开放的美元资金流的更好办法。加密钱银是真实的全球性数字现金。这使它们在国际上具有极大的吸引力，尤其是在汇率管制严厉的国家。
例如在中国，根据法令每个公民每年只能有 5 万美元购汇额度。大都金砖国家都面临类似的政策 （更不用说像阿根廷、伊朗或黎巴嫩这样面临严峻通货膨胀的国家） 。
无论触及哪个国家 / 地区，大都跨境买卖均以美元进行。美元或多或少是现实上的国际商务通用钱银。这给美国政府赋予了巨大的特权，使其不仅能够凭仗其军事力量，而是能够凭仗其对全球金融根底设施的掌控而执行其外交政策。
可是各国对美国强大的金融霸权越来越感到不满。现在的跨境贸易中，尤其是在中俄边境地区，USDT 的运用率正在增加。这使企业能够承受美元的经济安稳和中立性，一起与美国制裁大棒脱钩。
在产生新冠肺炎疫情之后，全球新兴的中产阶级或许会越来越多地寻求钱银安全和多元化。对许多人来说，无需答应的加密钱银将成为他们的入场匝道。
活泼的以太坊安稳币收款人地址（首要是 USDT ）的增加，来历：Joel John
加密钱银的未来是光亮的。可是，USDT 能否存活满意长的时刻，能看到那个光亮的未来？
这是加密职业核心的严峻问题。
自由储币
USDT 实质上是自由储币。
回想一下，USDT 正承受多家美国组织和检察官的查询，到现在为止，简直没有任何有力的辩解证据。它从未对其储藏额进行全面审核。Tether 的确在其入场和离场匝道进行验证客户身份 KYC 作业，可是这种极其薄弱的合规掩饰不太或许使它们逃过美国政府的监管。请注意，Tether 在其数百万个代币持有者中将 250 个地址列入了黑名单。
每个人都知道这种状况是不可继续的。USDT 商场规划越大，靶子越大。
跟着时刻的推移被封禁的 Tether 地址（少于总地址的 0.1%），来历：Dune Analytics
当然 Tether 对此心知肚明。现在他们正在用与银行的事务联系玩猫捉老鼠的游戏，从一家银行跳到另一家银行 （富国 Wells Fargo、荷兰国际集团 ING、Noble Bank、Deltec） ，直到找到承受其资金的银行。
这不会永久继续下去：终究 Tether 将被封闭或被监管而被淘汰。
没错：Tether 关张的那一天将引发灾难性后果。
加密商场将被查抄、买卖所将陷入紊乱，数百万的加密买卖者将或许被冻结财物，到处都是价格暴降。 （这将对比特币再次宣告逝世。）
可是就像往常相同，加密钱银终将死而复生。当尘埃落定后，咱们将进入加密钱银的第三阶段。
订单簿将围绕新的加密钱银重新构建。国际加密钱银商场将很快供认到这一新规范，巴望康复营业。
可是，究竟是哪种加密美元会替代 Tether 的 USDT？
RUSD 的崛起
现在与 Tether 的 USDT 展开竞争的是受监管的安稳币，例如 USDC、BUSD 和 TUSD （很快会有 Facebook 旗下的加密项目 Libra 「又被称为 Diem」入局） 。咱们不必关心哪家安稳币会赢得这场战役，咱们暂时将赢家称之为「RUSD」，即受管制的美元。
RUSD 将具有与 USDT 相同的直观功用，但更合规和值得信赖。跟着时刻的流逝，RUSD 将替代 USDT 在国际商场上的人物，满意对无需答应、非政治性美元的需求。
这将是终究的阶段吗？国际上美元的终极形状？
我不这么以为。在我看来，第三阶段，即 RUSD 年代也终将完毕。
数字现金的诅咒
现在由法币支撑的安稳币已被有效地视为现金。任何地方的任何人都能够按想要的任何金额付出他们想要的任何人。只要当这些代币被兑换成其根底美元时，才会达到合法的检查点。在此之前，这些代币的流通中没有进行任何有意义的法令监督。
幻想一下，何时会出现这些安稳币遭到制裁、禁止在法令上被视为现金的状况。正如 JP Koning 指出的那样，难道不是一切银行都开端选用它们吗？安稳币将有效地使您绕过美国的《银行保密法》。在这个版别的国际中，任何人都能够自由地将 5000 万美元当即转给国际上其他任何人，无需问任何问题，也无法在事后确定任何一方的身份。
假如这种状况继续下去，安稳币将成为有史以来最强大的银行黑客。银行存款一旦成为金融监管的方针所指，将严峻差劲于数字现金。假如这得到监管组织的认可，那么安稳币吞噬全球大部分美元结算将仅仅一个时刻问题。
我并不是说这是不或许的！但我对此表示严峻置疑。
在曩昔 50 年中，监管的开展一直是单向的：日益严厉的金融监管，国内外政策与对全球金融体系的经济操控相结合。这种趋势在 9/11 和 2008 年金融海啸之后更为加快。
来历：Mercatus Center
当然，无论美国政府是否送出祝愿，无需答应的数字钱银终究都会存在。可是监管组织是否会认可到其必定性，并让美国政府制裁自己的数字美元？
我置疑他们无法抵抗引诱进入账本的引诱，即封禁敌人的地址、奖赏其盟友，并直接经过操控钱银系统来追求政策方针。假如他们这样做，那么这一版别的数字美元将与当前的银行系统毫无不同。
现在由于对「创新」的高调追捧，「RUSD」得以保存。可是，《安稳法案》的设计者、威拉米特大学助理教授 Rohan Gray 向咱们简要介绍了监管组织的看法：这些以法币为根底的安稳币难道不仅仅全额储藏的数字银行吗？
他们的债务真的应该永久性地视为现金而不是银行存款吗？美国监管机器能按耐住监管此事的激动吗？美国《爱国者法案》公布后的短暂前史告诉咱们：或许不是。
乃至为反洗钱法规拟定全球规范的全球政府间组织金融举动特别作业组 （FATF） 最近也写道，安稳币「绝不应该凌驾于反洗钱操控的范围之外」。相同，美国金融安稳委员会 （FSB） 最近敦促监管组织在监管安稳币时遵从「相同事务—相同危险—相同规矩、独立于底层技能的准则」。欧洲央行总裁最近对此表示附和。
现在这些 RUSD 正作为「数字现金」进入监管雷达。但别搞错：监管组织可不期望有任何此类事物存在。
现金，要什么匿名性和不可追查性呢？现金降低了经济的可读性，因此它是国家的敌人。假如现金现已不存在，政府将永远不答应其被重新创造出来。
今日仅有能为 RUSD 拯救面子之处，仅仅今日的 RUSD 规划太小而没有引起监管组织实在的关注。现在它们首要用于加密钱银的投机买卖，这是一种无害的消遣。在美元大环境中，它们在版图上不过是一个亮点巨细 （总体来说，一切 RUSD 安稳币的发行总额合计不满 200 亿美元，大约是商业银行美元存款的百分之一） 。
因此，到底什么因素会扣动监管者介入、阻挠加密币盛宴的扳机呢？
我能够幻想两种场景。一种或许是 RUSD 的发行激增，以满意不断增加的全球需求。担心安稳币出现指数增加，或许会导致美国国会出重拳扭转局势。
第二种场景或许是由黑天鹅事件引发：比方，有关有人运用安稳币资助恐 怖分子的头条新闻，或有独裁国家运用安稳币逃避美国制裁。到时将会有当即监管加密钱银的呼声。
请注意，我以为 RUSD 不会彻底退出前史舞台。他们很或许会在无需 KYC 的状况下答应小额结余，但超过一定规划后，帐户必须经过 KYC 才干收到更多资金。或许，他们能够像银行相同遭到监管，并对一切加密钱银持有人强制执行 KYC。RUSD 将不得不开端增强运用条款，并积极监管帐户欺诈行为 （在当前并不非常严厉） 。
一旦产生这种状况，RUSD 将不再是满意全球对加密美元需求的令人满意的解决方案。它们将在美国用于组织用处，但对于非美国个人或在金融服务上受排挤的人来说，它们遭到的监管过于严厉且无法触及。RUSD 实质大将成为功用增强的银行存款。
直到那时，也只要那时，咱们将进入安稳币的第四阶段：去中心化加密美元占有上风的阶段。
加密美元的终极形状
本文到现在为止，我还没有说到任何去中心化安稳币。这是有意为之的：直到上面说到的这一节点，去中心化安稳币才有时机真实被选用。
为什么我说要花这么长时刻？为什么必需要其他一切途径都陷入穷途末路的境地，去中心化安稳币才有时机胜出？
安稳币的首要特征当然在于它的价值为 1 美元。可是去中心化安稳币的价格锚定始终相对较弱，因此与中心化的安稳币比较处于劣势。
2020 年的 USDT 价格锚定（绿线）与 Dai 价格锚定（红线）之间的联系，来历：Coinmetrics
法币支撑的安稳币经过创立—实现循环来维持其价格锚定，类似于 ETF。假如价格太高，套利者能够投入美元铸造新的安稳币，并在揭露商场上出售该安稳币获利。假如价格太低，他们能够购买安稳币并将其兑换为美元来获利。这一切都是快速且低危险的操作，使套利者和做市商能够敏捷保证安稳币与美元锚定。
ETF 创立—换回套利的演示，来历：Michael Kitces
加密原生安稳币是不同的。它们的价格锚定力较弱，由于它们的价格锚定不存在真实的套利，其运作办法更像是央行设定价格区间方针。钱银政策运转缓慢，当钱银脱离锚定时，中央银行会极力实时做出反应。投机者或许押注锚定很快就会康复，但这不是套利；最好将其描述为「对钱银政策未来有效性的短期投机」。
但这种机制很有效！它的确创立了去中心化的安稳币。当前的 Dai 证明了这一点，在 2018 年 ETH 抵押品一年间价格跌落约 95% 的状况下 Dai 依然存活了下来，并坚持了与美元的挂钩，乃至在黑色星期四幸免遇难，当天 ETH 抵押品在一天内价格暴降 50% 以上。
咱们知道，去中心化价格锚定背后的机制能够在高度动荡的商场中发挥作用。可是咱们也知道，它们不像中心化安稳币那么繁荣，鉴于其机制要复杂得多，这种局势家常便饭。
去中心化的安稳币无法与与美元价格锚定的安稳币正面抗衡。可是去中心化安稳币有一个优势：去中心化安稳币的确具有抗检查性。
遗憾的是，商场对此根本不在乎。由于现在，没有人在进行大规划的安稳币检查。
假如这些中心化安稳币中实际没有遭遇检查，那么 USDT 供给的与 Dai 所要供给给您的是相同的东西，仅仅流动性更强且价格锚定更紧密。现在就实际目的而言，Dai 比较 USDT 是更差的安稳币。
但这种局势终究是会产生改变的。
检查的利刃将会落下，由于监管组织不会容忍真实不受监管的数字现金。一旦他们对法定支撑的安稳币实施监管，安稳币中只要具备抗检查性才有价值，然后只要 Dai、Celo 或 ESD 等财物才干成为加密职业合适的计价财物。
这是为什么我信任去中心化加密美元将成为加密国际未来钱银的长期观念。我信任它们将从根本上改变全球金融格式。
但这一切不会很快产生。在这里很难明确时刻表，但这或许要花费 3 年以上的时刻才干彻底充沛显现出来。鉴于到时国际还有许多其他方面的改变，任何看起来如此悠远的预测都不可避免地会变得含糊。
现在《安稳法案》是一个立法提案。它本身不是结局，而是未来结局的预兆。
一起作为投资者，我看好去中心化的加密安稳币。从长远来看，它们是让人们在国际任何地方去中心化地取得美元的仅有真实长期有效的办法。
视野开拓
所以，再好的经济学思想，如果不能变成数学模型，就会被人遗忘，而再浅薄的经济学思想，一旦它变成了数学模型，就有机会进入主流学派而可能流传下去。这里，主流学派本身不一定对，也不一定错，不一定好，也不一定坏，它是指一代又一代经济学老师在课堂上向学生传授因而流传下来的东西。-《经济学原理》
