作者：Matthew Lee
9月27日，SEC 主席 Gary Gensler 参加了美国众议院金融服务委员会听证会。听证会审查 SEC 自 2021 年 10 月 5 日以来的一段时间内的监管开展、规则制定和活动，其间包含 SEC 提议修改“买卖所”的界说，扩大 SEC 对数字财物买卖途径的权限等。尽管 Gary Gensler 依旧对虚拟财物抱有严厉审查的情绪，可是 SEC 内部不再是铁桶一块，内部人员现已心力憔悴。彭博高档 ETF 剖析师也表示，员工希望在政府关门前从他们的这类工作中解放出来。
虽然美国的监管一向按捺职业的开展，可是可取之处在于它在开展一个正当的程序性的法令体系，当事情开展或许超逸控制时，它保证正确的纠正途径（可参阅 FTX 破产导致的美国的出资者和亚洲出资者的丢失比照）。
近 3 个月，法院断定了三起职业相关的案例，分别是 Risley vs Uniswap，SEC vs Ripple， SEC vs Grayscale，裁决成果都比较利好职业。结合司法部分频频针对 SEC 的一系列断定，让人不禁猜想 SEC 针对虚拟财物的“长臂”行为是否将会被约束。
而断定书中有十分值得讨论的细节凸显了美国的监管环境呈现的积极要素。下面我们就从最近司法部分对虚拟财物的判罚细节调查司法体系对虚拟财物和 SEC 监管的情绪，以及探究虚拟财物的监管趋势。
TL;DR
Risley vs Uniswap 断定关键
法院对 Uniswap 和 Risley 的断定是引起大众留意最小的，但也是断定细节最多的，里面有一些十分明晰的指向性的观念，能够说明法院对职业的情绪。
指控内容
Risley 对 Uniswap Labs 以及其危险出资公司 Paradigm，Andreessen Horowitz，USV 等的指控主要有以下几点：
i). Uniswap 途径出售未经注册的证券；
ii). Uniswap 是一家未经注册的生意买卖商；
iii). Uniswap Labs 经过虚假宣扬获利。
法院回应
Uniswap 的去中心化架构使其无法辨认欺诈代币发行者，导致该案中缺失“可辨认的被告”。而证券法直接适用于 DeFi 缺少明晰性，而且没有联邦法令使法院能够追查 Uniswap Labs 和其风投公司的途径。因而，仅凭 Uniswap Labs 收取买卖费用以及其他方面的权限不足以认定 Uniswap Labs 或许风投公司应该担责。
断定亮点
这一段是十分重要的一段话，法官以为法不离情，结合现实情况和法令以为代币在 SEC 挂号缺失是正常现象。因而 SEC 许多指控如“没有在 SEC 挂号或发布招股书或年报违背证券法”是站不住脚的。
由于去中心化自治的特性，法官了解对“Scam Tokens”的管理缺失，可是随着法令的日渐完善，去中心化安排也应选用链上东西比方 OKLink 的链上标签体系，能够做到提醒用户某些代币的危险，来防止法令纠纷。安排在去中心化自治途径上进行大额买卖时也要考虑运用链上东西来防止有危险的交互。
法官透露出两点信息 i). 供认智能合约在运营过程中的合法性；ii). 供认以太坊产品的属性（SEC 在起诉 Coinbase 时声称 ETH 是证券而不是产品） 。
由于法令缺失，去中心化的买卖途径没有受到责罚，但将有更严厉的针对去中心化安排的监管，特别以买卖途径为主。以香港与新加坡为例，两者都制定了严厉的法令要求买卖途径对途径上的买卖代币开展严厉的审查，许多途径为了合规也购买了许多链上数据服务商的数据标签服务针对反洗钱范畴。未来去中心化买卖途径不会有太多特权。
但法官目前的结论也显着差异于 SEC 主席之前的观念“大都DeFi买卖途径实际上与传统买卖所无差异”。
法院关于原告引证 SEC 的观念也不以为然，以为有鼓励架构不能证明被告和项目方有利益联系。这一观念能够让许多有鼓励措施的项目松口气。
小结
断定书中有两个十分重要的信息，i). 法官对去中心化的项目的运转逻辑和特性了解十分深化；ii). 法官对去中心化项目代码运转比较宽容，而且供认智能合约运转的合法性。
然而，最主要的仍是去中心化的运营模式以及法令框架的缺失使得法院无法客观进行断定。现在现已有多名参议员针对虚拟财物，KYC，乃至是去中心化协议提出全新的法令框架，旨在明晰监管框架和责任人。未来去中心化运营也需要设法合规，针对潜在“Rug-Pull”或许“Pump and Dump” 需要更多像 OKLink 的数据服务商帮助进行辨认。
Grayscale vs SEC 断定关键
指控内容
Grayscale 指控 SEC 果断而反复地拒绝 Grayscale 的比特币 ETP 上市，但却同意了实质上相似的比特币期货 ETP 上市。
法院回应
SEC 既没有对灰度公司关于比特币现货商场和期货商场具有 99.9% 相关性的证据提出异议，也没有暗示商场功率低下或其他要素会损坏相关性。法官以为，SEC 在处理相似产品时存在待遇不一致的问题。
因而，法官同意了灰度的请求并撤销了 SEC 的命令。
断定亮点
法院很少在断定书称某一个安排违背了法令（行政程序法APA），而且法院用十分严厉的词暗示“被告”的决定是草率的和翻云覆雨的，乃至是“乱用自在裁量权”。
断定书中，“Arbitrary”和“Capricious” 这类十分负面的词汇就呈现了9次。
大众言论也被法官纳入考量，能够说此次断定，SEC 简直被所有人恶感。
小结
此次 3:0 压倒性断定中，法官针对：Grayscale 的 ETP 和其他经过的 ETP 怎么存在本质不同，能够让 SEC “差异对待”提出质疑。SEC 没有成功回答该问题。
针对 Grayscale 的断定，Paradigm 的政策总监也带来了一些额定信息：奥巴马和卡特总统录用的两名法官对 SEC 的论点都十分恶感，所以身为民主党的他们（民主党较为对立加密财物）也加入了保守党派 Rao 的意见。所以 SEC 要求联席审判的概率会十分小，由于很有或许激怒法院。如果从头提出不同意的理由也应该是关于公司内部运营，而不能是 ETP 本身隐患。
SEC vs Ripple 断定关键
指控内容
i). Ripple 对安排出售代币行为涉嫌构成出售证券；
ii). Ripple 在数字买卖途径对大众出售代币行为涉嫌构成出售证券；
iii). 赠送代币给外包公司涉嫌构成出售证券；
iv). 没有在 SEC 上交相似招股说明书或许更新年度报告。
由于该文章大量的选用豪威测验来验证是否证券，所以我们先来简略的科普——豪威测验：1. 是否有本钱投入；2. 是否出资于一项共同工作；3. 是否对发生利润有希望；4. 是否凭仗发起人获取额定报答。
*SEC 以为大大都的代币都满足第二和第三规范。
法院回应
i). Ripple 经过合同对安排出售代币构成出售证券。法院以为安排资金被有目的的集中，用于开发和提高 XRP 的价值。安排的参加不是盲目的。契合豪威测验规范；
ii). Ripple 经过“程序化界面”（买卖所）向大众出售 XRP 不构成出售证券。大众不知道代币来源且没有希望从发行人的努力中获得利润（而是从其他要素，如商场走势），不具有对“利润”发生希望的特征。不契合第三和第四规范；
iii). 其他途径分发不属于出售债券。由于没有支付“有形的或许能够明晰界说的东西”给 Ripple，所以支付 XRP 并不能被认定为出售证券的行为。不契合第一项规范。
断定亮点
Ripple 提出了“必要成分”测验——“狭义版”的豪威测验，毫无疑问的被法院否决了。法官也展现了断定证券的逻辑，肯定不是关于“测验”的生搬硬套，而是以维护出资者为根底，根据对现状的剖析。相比下 Ripple 提出的测验更重视形式。
法院以为安排用户显着了解出资合约的条款，而他们购买 XRP 并不把他看做钱银或许产品，而是出资品，所以对安排的出售行为属于出售证券行为。
反之，一般用户不了解 SEC 的各种文件以及 Ripple 的商场宣扬，并与出资收益关联，所以不契合豪威测验的“有收益预期”。
Ripple 辩解 XRP 不是证券，其更像黄金，白银类的一般财物，所以没有证券“商业性质”。法院并不供认 XRP 的联系逻辑。由于法院以为，即使是产品也能够以出资合约的形式来出售。
许多项目也自诩项目方的代币不是证券，而是成效型代币，但从法院的角度，虽然具有成效，可是不阻碍被认定为证券。
小结
与一边倒的“支撑” Grayscale 和 Uniswap 不同，尽管法官对虚拟商场持更积极的情绪，法院仍然做出一些对 SEC 有利的宣判，比方豪威测验不应该拘泥于形式，而这一断定必定程度上契合 SEC 对证券的界说方法。打着自家代币为“成效型”代币的项目，很难在法院站住脚。
该断定让我不解的是，认定销往安排出资者的代币为证券，是由于安排出资者清楚傍边的出资条例和出售来源，而零售出资者是“不清楚的”。可是认定证券的“原意"是对出资者的维护，而零售出资人并没有得到。且依照这个逻辑：经过买卖所出售代币，那么证券法就不适用，在买卖途径购买代币的散户就能够不被受到维护了么？
断定透漏出的监管信号
几场断定都有一些“不合理”的当地展现着司法部分对职业的倾向，也侧面凸显了美国内部相互制衡的特色。曩昔几年里，关于虚拟钱银是否为证券，SEC 采纳了激进的措施，试图扩大“管辖权”，但在立法部分还没有采纳正式行动前，司法部分就开端强有力的打击行政部分的气焰。
Ripple 作为 SEC 特意用来向职业发出警告的典范，并没有成功的树立权威，反而为职业送上一份大礼。作为以判例法为代表的国家，“Ripple vs SEC” 的判罚在日后将给缺少界说和立法的职业更明晰的方向，特别指出“程序化”出售的代币不属于 SEC 界说的“证券”。
Uniswap 断定虽然与 SEC 无关，但透露着法院的情绪：去中心化项目有差异与一般公司，不能把代币和公司的证券混为一谈。该案的断定法官 Katherine Failla 作为 SEC 和 Coinbase 案子的法官，商场也十分看好 Coinbase 会驳回 SEC 的诉讼。
如果说 Ripple 和 Uniswap 的案例是司法部分对职业的示好，那 Grayscale 的判罚便是给了 SEC 当头一棒。3:0 的压倒性断定，无论是激进党仍是保守党都透露出对 SEC 的绝望。
昨天举行的听证会也侧面向职业释放信号，SEC 的强监管会被限制，立法部分也会紧跟脚步明晰监管框架。虽然监管不会彻底放松，可是未来的执法会更加“有法可依”。相信国会议员也不会放弃此次机会，借此推进自己在虚拟钱银职业的主张，攫取政治本钱。10 月份会有十分多的 ETF 请求，而这些请求现已对 SEC 形成了很强的政治压力，结合最近“东升西落”带来 Permissionless 大会的冷场，都在敲打着 SEC，如果继续采纳不合理的措施会被民意和政治资源抛弃。
此时快讯
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