成败皆套利 GBTC如何“坑杀”三箭资本、BlockFi等冤种机构们？

熊市是流动性乐章的休止符。

著名出资者 Charlie Munger 从前说过一句话：“有三种方法能够让一个聪明的人破产：酒（Liquor）、女士（Ladies）和杠杆（Leverage）。”

关于见惯了商场周期轮转的 Charlie Munger 而言，他已经见识到杠杆的威力。而在加密商场中像 BlockFi、三箭本钱这样的新贵们，却在牛市充足流动性的无序扩张后，逐步迎来了归于自己的终局。

当咱们回顾“加密大败局”，无论是从前的一线VC三箭本钱，仍是一度估值高达30亿美元的BlockFi皆踩坑灰度发行的比特币信任基金GBTC。

从前的牛市发动机，现在却成为导致很多组织暴雷的“油桶”，这一切究竟是怎样发生的？

GBT，牛市套利机器

GBTC 全称 Grayscale Bitcoin Trust 灰度比特币信任基金，由 Grayscale 推出。Grayscale 是一家由 Digital Currency Group 于 2013 年建立的数字财物管理公司。

GBTC 的推出旨在协助美国高净值出资者们在当地法律答应的范畴内出资比特币，就像购买基金一样，但实际上 Grayscale Bitcoin Trust 算是一支被阉割了的 “类ETF 基金。”

依照正常逻辑，出资者在一级发行商场，能够将本身的 BTC 申购 GBTC 份额，也能够经过相应 GBTC，换回 BTC。但自 2014 年 10 月 28 日起，灰度比特币信任暂停了其换回机制。

其次，GBTC 在一级商场发行后，经历 6 个月的锁定时才能够在二级商场买卖。

在新冠大放水的宏观布景下，加密商场变成了组织眼中的一块香饽饽。出于对未来比特币价格增加的杰出预期，在2020年-2021年很长一段时间内，GBTC 长时间处于正溢价。这意味着假如出资者想要购买代表 1 个 BTC 的 1000 股 GBTC，需求付出比购买 1 个 BTC 更高本钱的价格。

那么，为什么出资者们会挑选购买具有溢价的 GBTC，而不去真正持有 BTC 呢？

在二级商场中，GBTC 的首要持有者是合格的个人和组织出资者，大部分散户都能够经过 401（k）（美国退休福利方案）的账户直接购买 GBTC，不需求支付收益税。因而 GBTC 溢价率只要在一个散户可接受的区间，他们就能够经过躲避税收的利差来获利。

除此之外，也有一些传统组织因为监管原因无法买币持币，同样会经过 GBTC 来进行相关的加密钱银出资。

也有人猜想，Grayscale 人为地推动了正溢价的发生，以招引更多的出资者参与出资。就像电影《华尔街之狼》中的经典桥段，假如咱们想让消费者购买咱们手中的一支笔，发明需求是最好的办法，正溢价就是「需求」，即出资者关于赢利的追求。

正溢价关于加密组织来说，这将是一个安稳的套利手段——购买BTC，存入Grayscale，在 GBTC 解锁期完毕后以更高的价格倾销给二级商场的散户和组织。

而这也是2020年下半年 BTC 上涨的首要动力之一。跟着商场上可供购买的现货不断削减，BTC 的价格自然水涨船高，而美国出资者们也就更有动力去出资 GBTC，这也是 GBTC 长时间维持正溢价的由来。

GBTC 与它的冤种组织们

GBTC套利，BlockFi 和三箭本钱已再了解不过。

据此前 Grayscale从前发表的 SEC Form 13F 文件来看，仅 BlockFi 和三箭本钱两家组织的GBTC 持仓占比一度达到了11%（组织持有份额占总流转不超越20%）。

这就是新贵们的杠杆之一——将用户的 BTC 用于套利，将 BTC 锁入 Grayscale 这个只进不出的貔貅中。

比方，BlockFi 此前以5%的利率从出资者吸储BTC，依照正常的商业模式，它需求以更高的利率假贷出去，可是比特币的真实贷出需求并不大，资金使用率很低。

因而，BlockFi 挑选了一条看似保险的“套利之路”，把BTC转化成GBTC，献身流动性，取得套利时机。

靠着此番手段，BlockFi 此前一度成为GBTC最大持仓组织，后来被另一家冤种组织超越，那就是三箭本钱（3AC）。

公开信息显示，2020 年年末，3AC持有 GBTC 份额的 6.1%，此后一直稳居第一大持仓的位置，其时 BTC 买卖价格为 27,000 美元， $GBTC溢价为 20%，3AC持仓超越10亿美元。

“GBTC第一大持仓组织”的新闻让3AC敏捷成为行业明星，当然更多人的疑问是，3AC怎样这么有钱，这些BTC怎样来的？

现在一切答案浮出了水面——借的。

深潮 TechFlow 了解到，3AC长时间以超低利率无抵押借入BTC转化成GBTC，然后又抵押给同归于DCG的假贷平台Genesis，取得流动性。

在牛市周期，这一切都很夸姣，BTC继续上涨，GBTC存在溢价。

好时光不长，加拿大3只比特币ETF面世后，GBTC需求削减，以致于GBTC的溢价快速消失而且在2021年3月呈现负溢价。

不仅3AC慌了，灰度也慌了，2021年4月，灰度宣布方案要将GBTC转型成为一只ETF。

3AC两位开创人的推特发布内容和频率基本上是3AC的晴雨表，2021 年 6 月至 7 月，他们在推特都安静了下来，开端议论 TradFi，议论避险押注，甚至有一段时间很少提及加密钱银。

直到一波新公链引领的山寨币行情，让3AC账面财物腾飞，两位开创人在推特上也恢复了往日的活力。

其次，3AC面向组织假贷，并无太多即时零星换回压力，可是BlockFi向大众出资者募集BTC，有更多换回压力，因而BlockFi不得不顶着负溢价不断出售GBTC，于2021年一季度，一路抛售减持。

即便2020年和2021年两年的加密大牛市，BlockFi别离亏损超越 6390万美元和2.215 亿美元，据某加密假贷组织从业者表明，BlockFi在GBTC上的亏损挨近7亿美元。

3AC短期没有BTC的换回压力，可是质押着的GBTC存在爆仓风险，以及风险会同步传导给DCG。

6月18日，彭博终端一度将3AC的GBTC持仓清空为0，彭博社给出的理由是， 21年1月4日以来，3AC没有提交 13G/A文件，他们找不到任何确认三个箭头仍然持有$GBTC的数据，并将其作为陈腐数据删除。

不到一天后，该数据又恢复，彭博社方面表明，“直到咱们确认他们不再具有该仓位，这或许需求检查 13G/A 文件。”

目前，能够确认的是在6月初，3AC仍然持有很多的GBTC仓位，而且寄希望于GBTC能抢救3AC。

据The Block报导，从6月7日开端，3AC旗下场外买卖公司 TPS Capital 大规模推销 GBTC 套利产品，答应 TPS Capital 锁定比特币 12 个月并在到期后返还，并收到一张本票以换取比特币，并收取 20% 的管理费用。

某加密组织对深潮 TechFlow 表明，3AC曾在6月8日左右联系他们，推销套利产品，称经过 GBTC 套利能够在 40 天内取得 40% 的赢利，最低出资金额为500万美元。

理论上，严重负溢价的 GBTC 仍然存在套利空间。

DCG 正活跃向美国 SEC 请求将 GBTC 转化为比特币 ETF。

一旦成功，ETF 将更有效地跟踪比特币的价格，消除扣头和溢价，也就是说当时超越35%的负溢价会消失，从而存在套利空间。

一起，DCG 承诺将降低 GBTC 管理费，而且 GBTC 的买卖场所将从 OTCQX 晋级至具有更高流动性的 NYSE Arca。

作为GBTC第一大持仓组织，Zhu Su 一直所等待的就是GBTC提前正名上位，从信任晋级为ETF，这样其持仓价值将快速跃升超越40%。

2021年10月，灰度向美国SEC提交了将GBTC转换为比特币现货ETF的请求，SEC同意或回绝该请求的最后期限为7月6日，因而3AC才对很多组织表明仅需40天就能够取得超越40%的赢利，本质上是豪赌SEC会同意请求。

可是针对该套利产品，彭博ETF 分析师James Seyffart 表明：

“在传统金融中，他们将此操作称为结构化收据，但无论怎样，他们都会取得你比特币的一切权，一起也使用你的BTC 挣钱。他们得到你的BTC，并在任何一种情况下（GBTC 是否转换成ETF）都从出资者那里拿走回报。即便三箭/TPS 有偿付能力，但这对任何出资者来说都肯定是一笔糟糕的买卖。”

据悉，3AC并未依托此产品取得太多外部资金，等待3AC或是一次惨烈的清算。

6月18日，Genesis CEO Michael Moro发布推特表明，该公司已经清算了一个“大型买卖对手”的抵押品，因为该买卖对手未能满足追加保证金的要求，并弥补称，将经过一切或许的手段活跃追回任何潜在的剩余丢失，其潜在丢失是有限的，公司已经摆脱了风险。

虽然Moro没有直接点名3AC，但结合当时商场动态，以及彭博社故意在这天清空3AC的GBTC持仓数据，因而，商场以为该大型买卖对手大概率就是三箭本钱。

成败皆套利，在杠杆上起舞套利的明星终因杠杆坠落。

如茨威格所言，或许是那时还太年青，不知道一切命运馈赠的礼物，早已在暗中标好了价格。在流动性危机下，没有人能够独善其身，由组织购买 BTC 所推动的组织牛市，终因组织杠杆财物清算而消寂。

他们的名字会坠入历史长河中，而 BTC 仍是那个 BTC。