Nansen：透过两万多个地址分析 Uniswap V3 真实做市情况

原文标题：《剖析 22864 个地址的 Uniswap V3 实在做市状况，77% 都是被迫流动性供给者》（The Market Making Landscape of Uniswap V3）

撰文：Ling Young Loon，Nansen 剖析师

翻译：蒋海波

为什么做市商很重要？

金融中的做市不仅仅是指 x*y=k 这一等式。在传统的中央限价订单簿（CLOB）商场中，做市商专门提交买方和卖方订单。用户在 FTX 上进行生意时，生意对手或许不是一个定向的生意者，而是一家做市商！大多数高频生意公司，甚至银行，都会将一部分出资组合分配给做市活动。闻名的做市商包括 Two Sigma、Citadel 和 Jump Trading。

做市商在传统商场中尤其重要，由于仅靠定向生意者并不能为商场供给满足的流动性。这事由于以下几个原因：

• 存在信息分裂。买家无法有用与卖家沟通，尤其是在生意长尾财物时。

• 一些商场参与者要求生意当即执行，但实践上，生意需求时刻来清算。

• 流动性受到商场情绪的不对称影响，在牛市中添加，在熊市中枯竭。这能够从 Derbit 期权的未平仓美元价值表现出来。

• 大宗生意的滑点很高。

这些问题掩盖了价格发现，并添加了商场动摇，通常使商场功率更低。在 DeFi 中，缺乏供给流动性的做市商能够解释为什么新发行的代币价格动摇很大。这也是为什么用户应该依据代币的流动性深度，来设置大额转账的智能警报。

为什么要做市？‍

DeFi 中的做市商能够从生意费用和流动性鼓励中获利。这与从生意价差（买单和卖单之间的差额）中获利的传统做市商没有太大区别。

收入也伴随着危险，DeFi 用户害怕无常损失，传统做市商则企图削减财物价格随时刻改变的危险。做市在传统上是一项杂乱的业务，机构以多种方法进行竞争。他们不断调整价差和生意金额，从衍生品商场购买对冲工具，并在低推迟的软件上执行光速订单。

正由于如此，在中央限价订单簿商场上做市关于个别生意者而言非常困难。虽然有些程序能协助你做到，但机构在简直一切方面都具有规划优势。

进入自动化做市

自动做市商引入了「惰性做市商」（lazy market making）的概念，彻底颠覆了原有的做市形式。DeFi 中的财物将存入一个被称为「流动性池」的合约中，各种生意者能够经过流动性池进行生意。这是「自动化的」，由于 AMM 中的财物价格会依据预界说的数学公式产生改变。其间一个公式便是 Uniswap 的稳定乘积公式 x*y=k，x 和 y 分别代表资金池中两种代币的储备量，两种代币的数量相乘必须一直等于常数 k。这篇文章很好地介绍了 AMMs。

多年曩昔，也发展出了其它的 AMM 公式，每一个都有自己的价格曲线。它们都有一个共同的特色：做市是自动化的，而且或许很容易。

进入 Uniswap V3

Uniswap V3 对 AMM 模型进行了明显改进。它经过答应用户将财物聚集在预先设定好的价格规模内，来添加可定制的流动性头寸。用户能够将单个 V3 流动性头寸视为 x*y=k 的 AMM，但只适用于设定的价格规模内。引用 Dan Robinson 的工作成果，单个 V3 头寸中财物之间的联系也能够用以下公式标明：

这里的「offset」是指设定 V3 中价格规模下限和上限的函数。正如之前的文章中说到的，这大大提高了流动池中财物的资金功率，使用户能够经过同时持有不同的流动性头寸来定制个人的全体做市头寸。

然而，资金功率的提升是有代价的，用户或许面临做市财物的商场价格超出设定的做市规模的危险。例如，用户在 1000-2500 美元的价格规模内，为 ETH/USDC 生意对供给流动性，当 ETH 价格跌至 1000 美元以下时，用户终究只持有 ETH。当 ETH 的价格超越 2500 美元时，用户终究只持有 USDC。在这两种状况下，用户的财物都不再能够赚取费用，而且所持有的单一财物或许面临下行危险。

这便是在 Uniswap V3 上做市的难点，供给流动性不再是简略和被迫的，而需求及时监控和战略调整。在这篇文章中，咱们经过链上剖析，以发现 Uniswap V3 上做市的实在状况。

方法

每个 Uniswap V3 头寸都由一个唯一的 NFT 标明，咱们剖析了与流动性头寸办理相关的 5 种不同事情的数据。

• 由 NonfungiblePositionManager.sol 发出的添加流动性（IncreaseLiquidity）、削减流动性（DecreaseLiquidity）和搬运（Transfer）事情

• UniswapV3Pool.sol 发出的铸造（Mint）和毁掉（Burn）事情

将这些事情中的数据整合到一起，咱们能够发现特定流动性头寸（如 NFT）的更新频率。经过 Transfer 事情，咱们能够确定 NFT 头寸的终究一切者。假如终究一切者是毁掉地址，则将倒数第二个一切者视为该 NFT 头寸的一切者。

假设从一个以太坊地址搬运到另一个以太坊地址的 NFT 终究归于同一个一切者，由于没有生意 Uniswap V3 NFT 头寸的开放商场，用户也没有任何理由直接购买 NFT，而不是自己购买相应的底层财物再供给流动性。

假如 Uniswap V3 的流动性供给商正在自动办理流动性，他们或许会频繁改动持有的流动性头寸，经过链下算法或链上合约都能够实现。咱们进行了简略的试探性剖析，以了解流动性供给者如何使用 Uniswap V3。

在当前一切持有 Uniswap V3 头寸的用户中，58% 的地址仅具有 1 个流动性头寸，只要不到 10% 的地址具有超越 5 个 NFT 头寸。

经过对特定地址「添加流动性」和「削减流动性」事情产生的次数求和，能够得到该地址的活动次数，其间包含了已被该地址毁掉的 NFT 的活动。咱们针对每个地址持有的头寸数量和活动次数，绘制了如下的散点图。

趋势标明，某地址的活动次数一直超越他具有的头寸数量。很少有地址具有超越 150 个 NFT 头寸。咱们还能够揣度，活动次数的增加份额超越了持有头寸的增加份额。

让咱们对数据进行分类，并添加不同的颜色，展示如下。

「简略被迫（Simple Passive）」是指一个地址只具有一个 Uniswap V3 头寸，而且没有对其进行过任何改动。从各种意义上说，它代表着一个「懒惰」的流动性供给者。「杂乱自动（Complex Active）」则是指流动性供给者具有多个头寸并活泼办理。假如活动次数大于持有的头寸数量，则能够揣度出这一点，以 2 作为评判是否活泼的阈值。

咱们发现总共有 22864 个地址在 Uniswap V3 上具有或曾经具有过头寸，其间很大一部分（77%）都被视为「被迫流动性供给者」，这意味着他们在铸造 NFT 之后简直从未改变过流动性头寸。14% 的地址被归类为「简略自动（Simple Active）」，只要不到 1% 的地址为「杂乱自动」。

只要 8 个「杂乱被迫」的流动性供给者，咱们推测其间大多数是某些项目的质押池，如 Raini 的 V3 流动性供给者质押池，但 8 个地址中实践上有 6 个是钱包地址（不是合约地址）。

流动性供给的前史形式

经过盯梢每天的前史铸币和毁掉量，能够观察从 5 月到 6 月 28 日的前史流动性供给形式。能够进行一些试探性的观察，但需求进一步测试来进行验证。

• 特定价格处的流动性忽然「飙升」，或许会导致第二天相对 ETH 价格产生改变。

• 6 月中旬以来，全体流动性深度普遍下降。

ETH/USDC 池中的流动性如何跟从以太坊价格进行改变呢？将 25%、50%、75% 的流动性对应的 ETH 价格，与 ETH/USD 价格进行比较。如下图所示，能够推测，流动性通常会集在这些规模内。

5 月份，V3 上的流动性分布随 ETH 价格密切改变。这是有道理的，由于做市商能够调整头寸以赚取更多费用。然而，自 6 月中旬以来，V3 的流动性并没有跟上以太坊价格的跌落。随着 ETH 价格跌破 2000 美元，Uniswap 上的流动性供给者扩展了他们的做市规模，25% 和 75% 流动性之间的价格差距扩展。这种趋势会继续吗？只要时刻和数据会告诉咱们答案。

结语

活泼的流动性办理在 DeFi 中仍处于起步阶段，Visor Finance 目前的战略是从 ETH/USD 价格推导出布林带，以创建预计的活泼流动性规模。Charm Finance 则运行一种被迫的再平衡战略，以保证会集的流动性规模能「赶上」商场价格。

正如数据所展示的相同，Uniswap V3 的潜力没有开发。被迫、简略的流动性头寸仍占主导地位，大多数头寸以一种随意的、未经优化的方法进行办理。这是新协议构建自动化链上战略的绝佳机会，协助用户自动办理流动性财物，使做市关于日常 DeFi 用户变得大众化。他们的成功与 Uniswap 的成功本身密不可分。

视野开拓

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