519行情下，DeFi 表现如何？

作者 | Luke Posey

在高度的价格动摇和极端的Gas价格中，DeFi体现了其在协议层面的弹性。清算和套利机制按计划运作，坚持安稳，一起安稳币坚持其安稳性，看到整个生态系统的很多转账量和运用。DEXs达到了前史上最高的买卖量，衍生品平台的运用量添加，跟着协议收入的添加和代币价格的下降，代币的估值达到了前史最低水平。

在这份报告中，咱们涵盖了。

• DeFi对代币价格跌落的反应

• 暴降后的代币估值

• Gas价格和运用的状况

DeFi在代币价格跌落中的活动

DeFi对ATH广泛跌落的反应是好坏参半。蓝筹DeFi的代币价格在很大程度上跟随ETH的跌落，显现出对ETH相对较高的β值，但在UNI、MKR、AAVE、COMP、SUSHI和SNX中，从ETH的跌落中没有超越15%的跌落。

确定在智能合约中的总价值从高峰到低谷下降了42%，总体上与以太坊的价格走势共同，后者从高峰到低谷下降了51%。

DEX活动

跟着动摇的加剧，DEX的买卖量飙升至前史最高水平。5月19日，在大跌中创造了117亿美元的买卖量记录。Uniswap以57亿美元的买卖量和58亿美元的流动性占主导地位，而Sushiswap以28亿美元的总流动性占主导地位，位居第二。

每日买卖者的数量也呈现了大规模添加。DEXs中30天的每日买卖者数量达到了前史新高，5天的买卖者数量也是如此。SushiSwap的买卖量/买卖者比其他买卖所都要高，SushiSwap的买卖量很高，但与Uniswap比较，买卖者的数量很少。30天的每日的买卖者总数首次超越了100万买卖者。虽然在这个动乱时期看到买卖员数量的添加是件好事，但假如/当DeFi进入长期熊市时，对产品商场适应性的真实检测将到来。

假贷活动

假贷协议现已体现出来了，价值确定坚持微弱，清算坚持在最低水平。在商场溃散期间，安稳币抵押品的丢失是告贷人的一个要害危险。跟着价格越来越不安稳，抵押品的要求也更难满足。此外，不安稳的抵押品、清算和不同的运用水平会造成利率的动摇。动摇的利率会导致告贷人进一步提款。走运的是，安稳币坚持健康，运用率坚持健康，假贷商场总体上在高动摇期间体现得满意。在崩盘过程中，415名告贷人在Aave上面临清算事情，清算金额仅为3840万美元

利率始终坚持健康。由于贷款和告贷大致坚持相关，运用率也同样坚持健康。大多数假贷商场的时间表如下。

• 16日开端的修正造成了利率的暂时动摇，由于告贷有短暂的超越最佳运用率的时期。

• 在19日的一个短时期内，由于价格动摇使安稳度下降，利率上升到>14%，Aave的运用率（告贷/抵押品）超越80%。

• 清算、抵押品粘贴和收益驱动者将运用率拉回到正常水平，使供货商的利率回到3%左右的水平。

安稳币的安稳性

首要的安稳币在整个暴降过程中都健康地保持着它们的价格安稳。在以太坊上运用的前3个安稳币中，没有一个在很长一段时间内急剧偏离其锚定价格，让卖家在他们以为适宜的时候自信地退出安稳币。首要买卖所的USDT/USD价差最剧烈的是1.02美元左右的峰值和0.99美元左右的谷底。这些动摇在大多数状况下只持续了几秒钟到几分钟。不然，安稳币在崩盘的大部分时间里都坚持着它们的价格安稳，成交量加权均匀价格（VWAP）大部分时间都坚持在1美元。与2020年3月的暴降相反。

由于DAI在崩盘期间的体现，这对DeFi来说是特别活跃的。DAI很好地坚持了它的安稳，流转的供给量根据抵押品的要求和协议的安稳性进行了相应的调整。跟着抵押品持有人的赎回，抵押品被回收，DAI从供给中移除。这种行为使抵押品坚持正常，清算坚持在一个正常的水平，DAI坚持其价格安稳。

不幸的是，一个选用率相对较高的安稳币（约20亿流转量）未能保持其安稳。TerraUSD（UST）在18日失掉了它的锚定价格，由于它从LUNA的抵押品的价值低于它所抵押的安稳币的价值。LUNA/UST生态系统目前遭受了额外的危险，部分原因是其商场规模。DAI/MakerDAO生态系统为50亿美元的DAI供给量提供了超越80亿美元的ETH抵押品，而UST的20亿美元供给量则挨近并有时低于其大约20亿美元的LUNA抵押品。走运的是，在暴降的过程中，失掉价格锚定造成丢失并不太严峻。

UST的丢失一起引起了其假贷商场锚的不安稳现象，在UST看到很多需求的本地贷款平台上，头寸更简单被清算。跟着LUNA的价值被推回到UST之上，它的挂钩在很大程度上自暴降以来现已反弹了。

总而言之，安稳币的体现符合预期，安稳币的链上转账量达到了520亿美元，创下了安稳币转账量的记录。

ETH的体现和估值

在智能合约中的以太坊供给份额一直十分健康，在整个大跌的过程中，23%以上的供给仍在合约中。买卖所的供给量从11.13%跃升至11.75%。

虽然咱们看到今年对DeFi兑美元的估值产生了转变，但ETH依然是储藏货币和挑选的基准。DeFi/ETH在2021年基本上体现不佳，在暴降期间也不破例，由于有些人以为ETH是在向安全地带逃亡。这体现为ETH在崩盘期间对DeFi的强势。但是，这种下降在最高市值的蓝筹币中体现得不那么显着，如UNI、AAVE和MKR，这些蓝筹币在币灾后对ETH只呈现了约6.5%的超量市值加权跌幅。

咱们有可能看到，在那些蓝筹币中，有可能与ETH/DeFi脱钩，这些蓝筹币显现出添加的运用量、收入和强大的鼓励。但是，蓝筹币中这些较弱的跌幅与中盘币DeFi的跌幅并不共同，后者的相对跌幅要大15%以上。而在看跌情绪中，相关度几乎总是爬高。 

放大来看，ETH/BTC在跌落过程中体现出弹性。在曾经的危机中，危险通常从ETH逃到BTC，ETH阅历的跌幅显着更大。这一次，状况产生了变化，ETH依然比BTC的β值高，但距离不大。由于ETH与BTC比较显现出对商场跌落的弹性，DeFi参与者有可能逃向ETH作为力量而不是BTC和安稳币。

代币体现和估值

DeFi的管理代币不出所料地被兜售，最大跌幅达75%以上。这些是新兴的代币，具有较高的β值，流动性有限，而且持有者人数不多。广泛的商场动摇使这些代币下行，这应该家常便饭。在最近的前史中，人们对这些财物的定价以美元而不是ETH为标准的爱好现已形成。

越来越多的DeFi的投资者正在用传统的估值目标来了解这些财物。Treasury的财物、返还给持有人的现金流以及其他盛行的估值目标在最近的前史中变得很有吸引力，特别是在与其他添加型财物进行比较时。

在这里，咱们介绍价格/销售比率（P/S比率），衡量代币市值除以协议产生的收入。到目前为止，在DeFi选用曲线的前期，收入是否是代币价格的驱动力还不清楚。在许多状况下，押注未来收入和叙述的意愿与现有的选用相同激烈。但是，具有最高运用率的项目正在迅速攀升到顶端，并从低点微弱反弹。 

咱们现已看到TVL持续作为价格的强大驱动力，两个最高的TVL协议阅历了从ATH开端的最软的下降。它们也看到了从低点反弹的力度，一起还有Uniswap和它占主导地位的用户群。不出所料，这些TVL大多与市值相关。较大市值的DeFi项目在跌落中领先，较强的流动性减轻了冲击。

当按协议类型对这些代币进行分组时，当咱们比较相关目标时，咱们看到风趣的趋势呈现。在下面的图表中，咱们按协议深入挖掘了DeFi中的小市值财物与咱们的蓝筹币的比照。咱们看到虽然Uniswap对管理代币的鼓励和运用持续有限，但它依然占据主导地位。跟着Uniswap v3翻转V2，这一趋势只会越来越强。Bancor在高收入和更健康的价格中也显现了实力。虽然Curve的市值看起来很小，但它的FDV超越了55亿美元。

在假贷方面，咱们在检查基线估值目标时得到一个风趣的发现。Compound的估值似乎很低，尤其是相关于Aave。咱们看到TVL在Aave上持续胀大，高于其竞争对手，首要是由于新的鼓励措施和作为替代方式的抵押品的盛行中心。特别是在崩盘期间，抵押品的多样化关于防止清算是健康的。例如，Aave确定了约2亿美元的xSushi，5亿美元的LINK，以及十多个其他非标准财物，都具有超越500万美元的确定抵押品。也就是说，Compound具有一个健康的假贷商场，有安稳的利率和强大的奖励机制。

Gas定价过高

散户投资者在商场最急剧兜售的时间段内基本被挤出。由于大批量买卖商、安稳币搬运和套利机器人主导了gas消费，gas价格在动摇高峰期飙升至每小时1000+的均匀Gwei。

许多人被逼坐以待毙，不管好坏。假如一个买卖员想下降3000美元的危险敞口，但gas价格>700美元/每次买卖，他们挑选不做买卖也就不奇怪了。关于较大的买卖商来说，假如头寸规模是费用的100倍或更大，700美元/交换是相对简单承受的。跟着崩盘的产生，买卖量大增，由于较大的持有人搬运了危险。总买卖量下降，由于较小的买卖被定价，无法在链上采取任何行动。

因而，虽然Uniswap的买卖量很高，但在崩盘过程中，Uniswap的累计买卖量没有超越30天的均匀买卖量。相反，来自USDT转账、USDC转账、套利机器人的活动，以及在巨大的价格动摇中的其他紧迫活动占据了区块空间。

在下面的左图中，咱们看到了MEV机器人通过各种手段从网络中提取价值的一个小时的活动。在下面的右图中，咱们看到在暴降期间的一小时内，对Gas耗费奉献最大的智能合约。

• Uniswap V2依然是Gas耗费的显着领导者。

• 安稳币的搬运在Gas耗费方面挨近超越Uniswap。USDT和USDC被紧迫发送至买卖所的钱包，以分配资金。

• 具有很多资金的匿名账户正忙于进行套利活动，如清算。

暴降后的几天，Gas价格自此大幅下降。安稳转让的Gas耗费量下降了>60%，Uniswap的Gas耗费量从高峰期下降了约50%，而套利的机会自暴降后大多恢复到正常水平。在整个崩盘期间，1200的均匀Gwei的峰值使买卖成本超越500美元/一次交换。在均匀Gwei<75的状况下，小的买卖者现在能够按照他们以为适宜的方式进行再平衡。

结语

自TVL和用户别离添加到1000多亿美元和200多万以来，DeFi遭遇了其第一次重大的价格和流动性测试。DeFi持续添加的活跃目标包括：

• 来自买卖费和DEXs峰值买卖量的微弱收入

• 健康的假贷商场，高抵押品，相对低动摇的利率，以及安稳币中的高运用率

• 安稳币保持其挂钩，运用量持续添加

• 蓝筹币对ETH的抗跌性和ETH对BTC的抗跌性

未来最大的正告信号是运用量的减少和协议费收入的相应下滑。到目前为止，咱们还没有看到这样的事情，由于流动性的提高添加了运用率和费用。运用量的下降可能会导致流动性枯竭，由于TVL/收入添加，收益朴实由代币胀大驱动。流动性的损失会运用户体验恶化，造成用户更少、收入更少、流动性更多退出的反射性影响。就目前而言，添加依然微弱，DeFi的运用量推进到新的高度。 

视野开拓

差不多任何物品要准确地判断其质量不容易。样样皆懂是不可能的事。 一般来说，无知，加上自己以往的经验，同类之物，我们往往见到价格较高就会认为质量较好。 这样的判断不一定对，但对的机会不差。认为市价较高质量应该较好，因为市场已作了鉴别。 在上述的情况下，我们有时见价高而买，见价低反而不买。尤其是那些价格低廉，无足轻重的物品，不值得我们花时间去作什么研究的。 因为讯息不足而以价的高低来作质量的判断，当然不违反需求定律。这个以价判质的行为不仅真实，而且重要。 价的变动，可以引起这变动的方向会继续的预期（expectatio），因而影响了需求（整条需求曲线移动）。这也是没有推翻需求定律的。 处理“其他因素不变”（ceteis paibus）可不是简单的事。困难的所在，是我们不能随意地以“其他因素”为借口，来挽救一个被事实推翻了的理论。 在计量（统计）经济学大行其道的今天，回归分析（egessio aalysis）对“其他因素”可以帮一点忙。问题是这种分析陷阱太多，不可靠！好些时用这种分析的人中了计也不知道。 最可靠的处理办法，是想、想、想。我们要想出一些可以被事实验证的含意，安全地避去“其他因素”的困扰。要做到这一点，我们想时要集中在验证条件（test coditios）或局限条件（costaits）那方面去：这个条件应该放进去，那个条件应该抽出来，调来调去，务求得到一些验证含意，被推翻了就是推翻了的。这些验证条件或局限条件不能是空中楼阁，可以简化，但必须与真实世界的情况大致吻合。-《经济解释卷一： 科学说需求 （神州增订版）》