加密财物出资基金 Paradigm 研讨合伙人 Dave White 与传奇买卖员、做市商 Alameda Research 及加密衍生品买卖所 FTX 联合创始人 Sam Bankman-Fried (SBF) 联合发表了一篇论文，介绍了一种新式金融衍生品，即永久期权（everlasting option）。 按照该论文的说法，「永久期权为买卖者提供了长时刻期权敞口，操作简略、无危险，也不需付出翻滚头寸的费用」。
Dave White 和 Sam Bankman-Fried 还为永久期权推导出简略的无套利定价模型，能够适用于所有根据 funding fee 的永续衍生品，包含永续合约（perpetual future）。
期权基本知识
期权类型
文章伊始咱们先向咱们简略介绍一下最简略类型的期权：欧式期权（European option）。共有两种欧式期权：看涨（认购）期权 call option 和看跌（认沽）期权 put option。
看涨期权使期权持有人有权在约好日期的特定时刻以约好价格（行权价）买进特定财物（标的物）。
看跌期权使期权持有人有权在到期时刻以约好价格（行权价）卖出特定财物（标的物）。
举个比如
例如，5 月 15 日 3000 美元 ETH 看跌期权，意味着期权持有人在 5 月 15 日的特定时刻有权以 3000 美元的价格卖出 1 个 ETH。
假如 5 月 15 日看跌期权到期时 ETH 的商场买卖价格为 2900 美元，该期权持有人有权以 2900 美元从商场购买 1 个 ETH，然后经过这一看跌期权以 3000 美元价格立刻卖出，锁定 100 美元赢利。这笔钱称为收益 （payoff）。
相反，假如 5 月 15 日看跌期权到期时 ETH 的商场买卖价格为 3100 美元，该买卖者在现货商场卖出 ETH 的价格高过履行这份看跌期权合约。在这种状况下，履行这份期权合约将不会带来收益，咱们称这份期权的收益为 0。
收益核算
虽然欧式期权只要在到期日的特定时刻能够被履行，或称行权（exercised），咱们能够随时核算其收益。期权收益是衡量该期权假如当即履行会价值多少钱的衡量。
一般，看跌期权的收益是 max(strike-spot, 0)。 当 ETH 买卖的现货商场价格比行权价低得越多，经过看跌期权卖出 ETH 赚到的钱就越多。可是，假如 ETH 的现货商场价格高于到期时的行权价，那么直接在商场上卖出 ETH 要优于运用看跌期权，看跌期权就一文不值。
请参阅 https://colab.research.google.com/drive/1nehkZjTh_Kloz_vC–e1h7W_s-yGzh9b?usp=sharing
相似，一份看涨期权的收益是 max(spot – strike, 0)。假如 ETH 的现货买卖价格为 3100 美元，而咱们手中有到期时 3000 美元行权价买进 ETH 的看涨期权，咱们能够行使该看涨期权以 3000 美元的价格买进 ETH，然后当即以 3100 美元的价格在商场上出售，取得 100 美元的收益。 但假如到时 ETH 的买卖价格为 2900 美元，而咱们手中 3000 美元行权价的 ETH 看涨期权则收益为 0 美元。
期权定价
在到期之前，期权合约的价格一般比其收益还高一些（不包含一些特殊状况）。
假定 3000 美元行权价的 ETH 看跌期权明日到期。假如 ETH 的价格当时商场价格为 3000 美元，则该看跌期权的当时收益为 $ 0。 可是 ETH 的价格或许会在明日下跌，在这种状况下看跌期权的到期价值将超越 0 美元。 因而看跌期权现在的价值有必要大于 0 美元，才干掩盖这种或许性。
期权定价一种基本且广泛运用的模型是 Black-Scholes 模型。下图显现了行权价 3000 美元的 ETH 看跌期权到期前一天的 Black-Scholes 价格，与各种现货 ETH 价格的收益比较。
请参阅 https://colab.research.google.com/drive/1nehkZjTh_Kloz_vC–e1h7W_s-yGzh9b?usp=sharing
翻滚头寸
定义
期权的主要用例是对冲或防备危险。例如，假如出资者持有很多的 ETH 出资仓位，则她能够挑选购买满意的 3000 美元 ETH 看跌期权，以保证无论商场价格怎么变化，她一直能够以至少 3000 美元 / ETH 的价格卖出头寸。
可是，这些看跌期权终究会到期。假如出资者想保持对冲，她将不得不翻滚其期权头寸。在上述状况下，意味着平仓看跌期权中行将到期的头寸，并开设一个新的、行权价相同的看跌期权头寸，仅仅到期时刻更靠后。
举个比如
例如，出资者开始或许买了 5 月 15 日到期的 3000 美元 /ETH 的看跌期权。当这些期权合约临近 5 月 15 日到期时，她或许会出售这些期权合约，并购买相同数量的 6 月 15 日 ETH 看跌期权，行权价仍为 3000 美元。只需她想保持自己的仓位，就有必要每月重复一次这一过程。
问题
当出资者到商场上翻滚头寸时，她很或许会与被称为做市商的商场参与者进行买卖。
当信息不灵通的商场参与者（例如那些翻滚期权头寸的买卖者）与做市商买卖时，做市商挣钱。 可是，做市商在与消息灵通的商场参与者（例如那些了解 ETH 价格新闻的参与者）进行买卖时会亏本。
由于做市商不知道买卖对手中谁是消息灵通谁是消息不灵通，他们有必要对每笔买卖收取必定的费用，称为价差 spread。 期权商场的价差往往特别高，由于在这种状况下，做市商的知情买卖本钱或许很高。 这使得翻滚头寸的本钱颇为贵重。
翻滚头寸还涉及作业和危险。买卖者或许单纯仅仅忘了翻滚，导致其头寸失掉对冲。或许她或许会误点击或错误地履行买卖，这或许既贵重又危险。即便一切顺利，整个过程还是充溢压力并且需求时刻，使得出资者无法专注于更富有成效的作业中。
现有解决方案
现在商场中有一种称为永续美式期权（perpetual American option ）的产品，该期权能够随时行权且没有到期日。卖出永续美式期权需求做市商预先承担很多的危险和不确定性，这使得它们既贵重又难以定价。导致它们实际上从未买卖过。正是由于该产品的存在，咱们将新的替代品称为「永久期权」。
流动性碎片化
假如存在许多不同的期权到期日，会导致另一个问题：流动性碎片化。假如做市商有必要做市的标的不仅是本周到期的期权，还包含接下来的三个月中每个星期都有到期的期权，他们将被迫分散其本钱，将使其他参与者更难进行大笔买卖或确定公正价格。由于参与者有必要决定对哪些到期日的期权进行买卖，这个碎片化的商场也使得期权买卖更加混乱。
期货商场类比
对传统上也有到期日的期货合约而言，所有这些问题也都会遇到。
假如买卖者希望运用传统的到期期货来长时刻持有 ETH，那么她将不得不像挑选期权那样翻滚其头寸。例如，她或许会购买 5 月 15 日到期的 ETH 期货合约。然后在 5 月 15 日到期之前，她或许会卖出该合约并购买 6 月 15 日到期的 ETH 期货合约，依此类推。
就像挑选期权相同，翻滚其期货头寸需求时刻、会带来危险，并要求她不断向做市商付出价差。 多个到期日期货合约的存在，还导致期货商场的流动性碎片化。
永续合约
BitMEX 于 2016 年面向加密钱银推出的永续合约（Perpetual Futures ）解决了这些问题。它们在不需求翻滚的状况下，为买卖者提供了期货危险敞口，持有时刻恣意。它们还将特定底层标的物的所有期货流动性集中在特定买卖所的单一产品中。
永续合约已经变得大受欢迎，每天买卖数百亿乃至数千亿美元的金额。
作业机制
简略说，永续合约的作业原理如下：每天那些做多（已买入）的买卖者有必要向那些做空者（已卖出）付出一笔融资费用。
这一融资费用的核算方法为（mark-index）：标记价格 （永续合约的买卖价格）与指数价格（标的物的商场价格，例如 ETH）之间的差额。
这种融资费用机制使永续合约的定价与标的物价格走势保持共同。粗略地说，假如永续合约价格比标的物商场价格高得多，那么多头将不得不付出高额的融资费用，这将鼓励他们卖出永续合约，然后降低其价格。
事实证明，咱们能够得到比这更精确的结果。 有关永续合约的作业机制，请参阅 The Cartoon Guide to Perps 一文，或许参照下面列出的咱们有关其准确估值的公式。
举个比如
假如 ETH 永续合约的当时为 3100 美元，而 ETH 的当时商场价格为 3000 美元，则多头有必要向空头付出 「mark–index= 3100 美元– 3000 美元 = 每天 100 美元」。
假如 ETH 永续合约的价格为 2900 美元，而 ETH 的商场价格为 3000 美元，则 mark–index= 2900 美元– 3000 美元 =-100 美元，这意味着空头有必要每天向多头付出 100 美元。
永久期权
永久期权等同于期权商场中的永续合约。
持有 3000 美元 /ETH 永久期权的买卖者一直能够以 3000 美元行权价格卖出她的 ETH。她将不得不付出融资费用，支撑自己的头寸，可是由于她不用持续与做市商进行买卖，因而她无需付出价差或招致操作危险，除非进入和退出自己的头寸。
由于不再需求不同到期时刻的期权合约，因而流动性的分散程度将降低，虽然在基础版本中，针对不同的行权价格，仍将有不同的永久期货。
作业机制
永久期权的作业方法与永续合约完全相同，仅仅有一个区别：融资费用的核算方法是标记价格与期权当时收益的差额，因而，funding fee 是（mark–payoff）而不是（mark–index）。
举个比如
以行权价 3000 美元的 ETH 看跌永久期权为例，每天付出一次资金。
假如 ETH 当时的买卖价格为 2900 美元，则看跌期权的当时收益为 3000 美元 – 2900 美元 = 100 美元。假如看跌永久期权在付出融资费用之前的立刻买卖价格为 150 美元，多头将向空头付出 mark–payoff= 150 美元– 100 美元 = 每天 50 美元。
假如 ETH 当时的买卖价格为 3100 美元，高于永久期权的价格，则看跌期权的收益为 0 美元。假如看跌永久期权在付出融资费用前的立刻买卖价格为 50 美元，多头将向空头付出 mark–payoff= 50 美元 – 0 美元 = 每天 50 美元。
请注意，行权价为 0 的 ETH 看涨期权，其收益就是 ETH 的商场价格，换句话说，payoff=index。 这意味着 0 行权价的永久期权等同于 ETH 的期货。相应，0 行权价的永久期权每日的融资费用为 「mark – payoff = mark – index」，与永续合约的融资费用相同。
定价
假如咱们不知道永久期权的价值，永久期权就没什么用途。 走运的是，经过以下列出的无套利证明，咱们探究出了永久期权的价值：它们等同于一个特定的、不断翻滚的期权出资组合，因而其定价将与该出资组合相同。假如这两者价格的差异太大，套利者将介入以使其康复共同。
假定每天付出一次费用，则该等价出资组合中一半为今天到期的期权合约，四分之一为明日到期的期权合约，八分之一为后天到期的期权合约，依此类推。所有这些期权合约的行权价都与永久期权的行权价相同。
咱们还能够创建一个单位时刻内屡次付出较小费用的永久期权（例如，每小时付出 1/24 的费用），然后改变了等价出资组合的构成。有关详细信息，请参阅 陈述 的附录 B。
无论哪种状况，咱们都能够经过对这一篮子期权合约好价，以实现对永久期权的定价。能够简略地经过获取各个期权价格的加权总和来完成（对小于出资组合中 1/1024 头寸的奉献进行估测）。 期权做市商完全有能力为这些独自的到期期权进行定价。
假如咱们运用简略的 Black-Scholes 假定，它与现实国际的轨迹不匹配，但很挨近。每天付出两次资金的永久期权的轨迹简直就像行权价格相同的一天后到期惯例到期期权相同。
请参阅 https://colab.research.google.com/drive/1nehkZjTh_Kloz_vC–e1h7W_s-yGzh9b?usp=sharing
等效期权组合
融资费用付出所带来的价格影响
对永久期权之类的根据融资费用的永续类衍生品进行合理的价格推定是难度很高的作业，由于它们的定价具有天然的不连续性。融资费用是在特定的准确时刻（例如午夜）付出的。 就像股票付出股息相同，咱们预测永续类衍生品的价格在付出融资费用后自然会当即上涨。
因而，虽然自然而然会想到「融资费用付款」的一起会发生其他事情，但结果都不尽人意 。在对永续衍生品在融资费用付出时刻段的行为进行推理时，最好考虑一下在融资费用付出之前或之后会发生什么。
顺便说一句，在必定程度上当时的永续产品买卖所在融资费用付出后不会主动更新其订单簿，就像证券买卖所在股票分红后相同，意味着该商场面临套利损失的危险。 例如，假如多头是要向空头付出融资费用，则理性的买卖者应在到期前一毫秒对其永续衍生品做空，拿到融资费用，然后在到期后一毫秒内买入以关闭其空头，然后以极小的危险收取赢利 。
等效出资组合的直觉
描述
如前文所述，每天付出一次融资费用的永久期权等同于定时到期期权的出资组合：一半为下次付款时到期的期权，四分之一为下一次费用交付时到期的期权，八分之一在再下一次付款时到期的期权，依此类推。该出资组合中的期权合约总数为一。
这意味着，在付出融资费用时，占总出资组合一半的期权合约已经到期。融资费用付出则对应于翻滚出资组合的本钱：购买期权合约总价值一半的新期权，以填补刚到期的一半合约。可是与手动翻滚头寸的状况不同，这些新期权合约散布在多个到期日内，无需付出任何价差，也不会发生履行危险。
证明
假定，Alice 做多一份永久期权，每天午夜付出一次融资费用。
Alice 有必要在今晚午夜付出相当于 mark–payoff 的融资费用。让咱们考虑一下现金流的含义。Mark 价格是在付出融资费用之前无限期购买永久期权的本钱，因而 Alice 付出了相当于她有必要加倍其头寸所需求的费用。另一方面，由于 payoff 值为负，因而她会拿到 payoff，相当于她做多一份午夜到期的等效惯例期权所取得的收益。
重复一遍，假如做多期权等同于部分惯例期权的出资组合，则意味着 Alice 在到期前当行将其在每种期权中的头寸翻倍，然后在到期时取得相当于一份合约价值的 payoff。 这意味着直到她头寸翻倍之前，Alice 正好将合约的一半财物做多午夜到期的期权。
延伸这种思路，假如咱们希望 Alice 的永久期权等效组合在今晚之后持续运作，则她在惯例期权中将于明日午夜到期的头寸，恰好是今晚翻番后合约的一半。只要在加倍之前其值等于期权合约的四分之一时才会保证状况如此……依此类推。
请注意，这一证明适用于具有确定收益的任何到期类衍生品，而不仅限于欧式期权。
论据
请参阅 陈述 的附录 B。
延伸应用
经过对到期类衍生品定价，这一结构适用于对任何根据融资费用的永续衍生品定价，而不仅仅是限于欧式看涨期权和看跌期权。其中包含永续合约。
还包含二元看跌 binary put 期权，假如标的物价格高于给定的行权价格，则其收益为 0；假如低于行权价格则可取得 1 美元的收益，因而能够用作防备 DeFi 协议故障的缓冲。
浮动性行权价永久期权
该结构还可适用于为浮动性期权定价，后者的行权价是标的物价格随时刻变化的指数加权移动平均值。这是由于到期类等价组合（亚洲浮动期权）也能够定价，虽然定价难度极高。
拥有这样的看跌期权将一直能够有效地让 ETH 持币者能够以 ETH 的指数加权平均价格（半衰期为一天）出售其所持代币，保护其免受 ETH 价格忽然暴跌的影响。
由于其行权价会主动跟随 ETH 的价格走势，所以单个此类产品有或许满意大多数 ETH 持币者的对冲需求。这有或许将许多 ETH 期权的流动性和买卖额汇聚到一个商场中。
未来的作业
未来的作业主要是在应用领域。
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永久期权或其他以融资费用为基础的全新永续衍生品是否真正拥有商场？
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哪种类型最有用？
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怎么最好地对它们进行参数化？
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买卖所和买卖者怎么才干最好地办理其危险？关于进行保证金买卖的买卖者，适宜的清算标准是什么？
鸣谢：感谢 Dan Robinson 在屡次对话中为本文给予的直接和直接奉献；感谢 Hasu 给予的很多反应，帮助本文澄清概念并梳理结构； 感谢 Georgios Konstantopoulos 对图片挑选的中肯建议。
来历链接：www.paradigm.xyz
视野开拓
最终决定一个国家竞争力的是国民素质和文化。从两次危机美国的情况看，大萧条前10年的繁荣时代，对物质“成功”的膜拜大行其道，美国立国之初形成的吃苦耐劳、集腋成裘的古训已被人们遗忘，取而代之的是追求快富的社会浮躁心态。二战后美国经济迸发的活力同其昂扬的企业家精神有关，而20世纪90年代以来，金融业的迅速发展，使越来越多的企业家和年轻人希望成为金融家、食利者，赚容易钱、赚快钱，企业家精神受到影响，科技人才培养后继无人，导致技术创新能力削弱，产业转型升级停滞。南欧国家在这次危机中的境况同西北欧国家的差别，也同这些国家安于现状、好逸恶劳、不思进取的国民性密切相关。 国民文化素质是一国竞争力的内核，在我国发展爬坡过坎的关键时期，要充分认识究し艰黄业头是防范危机的根本，安于享乐、不劳而获、快速致富是危机孕育的最佳土壤，要在全社会和企业中倡导持之以恒、敬业勤勉、不骄不躁、积极进取的精神和文化，建立以为他人、为社会创造价值和做贡献为荣的舆论导向和激励机制。-《两次全球大危机的比较研究》
