撰文：SimiaoLi，Maverick Crypto
编译：饼干，ChainCatcher
原文链接：
https://www.chaincatcher.com/article/2083117
FTX 破产造成的冲击仍在蔓延，事态后续开展依然有不确定性，但咱们现已有满足的时刻和信息，可以1）总结这件工作对 Maverick出资组合的影响，2）针对这次商场压力测试回溯咱们的出资结构/流程，3）展望对未来加密钱银商场和职业的观念。
本文将避免高谈阔论有关FTX 破产工作的来龙去脉和品德应然。处理这些信息是法庭和报纸的职责。咱们作为加密商场的出资者，首要原则应当是以实用主义去客观看待商场，掌握商场规律，作好“商场工程师”（market mechanics)的角色，而不是加密品德布道者（尽管FTX工作品德层面的结论应当十分清楚明了）。
现实
Maverick 完全没有遭到 FTX 破产的影响。
1、没有买卖危险敞口：Maverick 在 FTX 上没有买卖危险敞口，咱们通常不会将咱们的大额财物长时刻存放在单一中心化平台上。
2、没有出资组合危险敞口：
工作产生之前和整个工作期间，咱们一向持有100%现金。这是由于 Maverick的自研目标1）关于当时微观层面的流动性激烈看跌，2）资金面上判别加密商场所在的短线买卖风格不与咱们出资体系匹配，因而咱们近期始终坚持十分谨慎的仓位（概况如下）。
Maverick在整个工作产生进程和后续中挑选不参加主动做空，由于这一类型的高度特殊性工作、新闻驱动的做空时机并不是咱们体系的优势所在。咱们的出资时刻是中长时刻，咱们最有掌握理解的因子是加密财物根本面、微观条件和结构性的资金面变化。咱们安然围观商场上传奇的“短线工作驱动新闻买卖员”在这一场“大空头”中决斗。
关于 FTX/Alameda 的相关财物：
a.咱们在查询CEX 代币的时分研讨了 FTT，并发现了几个危险信号。全体而言，咱们以为 FTT 相关于 BNB 和其他CEX财物来说招引力不大（更多概况见下文）。
b.在 2022 年上半年，咱们两次获得了出资少数 FTX 股权（老股转让）的时机，估值与之前的危险出资轮次比较略有折扣，咱们以为 FTX 估值过高而回绝出资。
c.咱们对 Solana 坚持长时刻建设性的观念，但在工作产生之前以及当下这个时刻点对它的持仓为零。未来咱们或许会累积 Solana相关的头寸，在可以持续看到新的开发者活动的前提下（详见下文）。
d.咱们关于 FTX/Alameda 相关的任何其他生态体系财物均无敞口。
每逢这种崩盘工作产生之后，比讨论具体出资成果更重要的，是深度反思和优化咱们的出资和危险办理体系（“出资机器”）。加密财物商场前史并不长，这些长尾的事例样本并不多，因而FTX破产工作是对可复合改善的出资结构和危险办理流程的稀有的压力测试。
出资体系流程详解
Maverick的出资结构有三个要害支柱：
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根本面剖析
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资金面剖析
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微观环境和出资组合危险办理
只有当财物标的和商场条件符合一切上述结构中的一切标准时，咱们才会放大全体危险敞口。
自上而下的危险敞口办理
咱们结合 1) 微观目标、2) 根据资金面的商场目标和 3) 盯梢出资者心情，以了解与咱们所在的商场环境，商场风格。这可以确保咱们在任何时期对自身出资组合的总危险敞口具有自上而下的调度。
在 FTX 破产工作产生之前，商场一度连续上涨，但咱们始终坚持现金，由于：
咱们在微观层面上激烈看跌，尤其是在鹰派的 FOMC 会议之后。咱们屡次表示，鉴于通胀高企，劳动力商场持续炽热，美联储类似于Volker时期的硬核鹰派结构，微观转折点还未到来。美联储是数据导向的，而数据总是滞后的，当下的美联储情绪显着更倾向于确保通胀大幅度回落，即使代价是经济衰退和股市再下一层楼。所以作为二级商场出资人去试图提早猜测美联储的转向得不偿失。
（注：咱们关于全体商场方向的推文列表。）
由 Maverick 开发的根据资金面的商场仪表盘显示出加密商场当时处于一个十分不利的短线内卷PvP“元游戏（meta-game）”，咱们挑选持有 100% 的现金头寸。
“很少有新资金流入加密商场。尽管安稳币有子弹，但没有大的催化剂来推动布置。此外，未来 6-12 个月内将有许多的代币解锁。”
“这是一个显着的 PvP 商场。没有明确的趋势、在小区间内动摇，以及越来越难以追逐的主题轮换。上升趋势不会持续超越短暂的新闻周期，如Instagram 支撑NFT 引起的暴升、Twitter收买工作等。”
“目前的行情不适合咱们的出资时刻范围和出资风格。”
关于（不）做空的考虑
咱们的出资体系在必要时会毫不犹豫地进行对冲和布置有上限的净空头头寸，但在这一轮跌落进程中，咱们挑选坚持零净敞口。由于各种原因，在这种环境中做空异常危险，一切动摇都遭到难以猜测的新闻驱动：
1、高度独特性的新闻驱动工作：
在工作产生之前：没有内情信息，任何人都很难猜测这种单一工作会怎么开展。坦率地说，之前咱们以为 FTX 以这种方式破产的或许性相对较低。
工作期间：随着工作的开展和新信息涌现，破产的或许性越来越高，但工作推进得十分快（从FTX 挤兑、币安疑似收买再到 FTX 宣布破产不到 48 小时）。在整个进程中，许多做空 FTT、Sol 或相关财物都是高危险的，由于许多短期商场价格变化遭到各种参加者（Binance、Justin Sun）谈判的影响，咱们对判别这些事态开展几乎没有优势。
工作后期：随着成交量趋于平缓，价格完毕第一波主跌浪，做空的危险报答比大大下降。咱们信任破产工作会持续发酵，多米诺骨牌会倒下，但这些工作本质上很难实时捕捉，由于无力偿债的人有很强的撒谎动机去假装偿付才能，直到他们无法做到停止。
2、超出寻常的买卖对手危险：
此外，极点状况下，一切中心化买卖所都有额外的买卖对手危险，很或许空头头寸获利的上限将无法弥补损失的本金。
商场上有许多经验丰富的新闻工作买卖者，咱们更倾向于坚持等候并观看他们互相抗衡。这不是咱们出手的时分，即使咱们从空头中获利，那也是由于运气而不是技巧。
关于 FTT 的尽职查询
咱们之前曾在买卖所代币（和股权）方面进行过深入研讨，终究出于以下各种原因，咱们更喜欢其他时机（例如 BNB、Coinbase 股权）而不是 FTT：
不通明的价值捕获：FTT 既没有明显的原生需求（与 BNB 不同），也没有通明且有长线保障的现金流累积机制（与 Coinbase 股票不同），而是由 FTX 买卖所进行的不通明的“焚烧”。
与 FTX 股权的利益冲突：FTT 对 FTX 买卖所的奉献为零，但它是买卖所收入 1/3 的净非现金开销。FTX 股权持有人和 FTT 之间存在激烈的利益冲突。
FTX 对 FTT 的承诺令人置疑：由于 FTX 招引了许多危险出资，并且看起来他们的目标是成为一家上市公司，假如/当这种状况产生时，保存 FTT 不符合他们的利益。
为什么 FTX 会持续工作一个对FTX买卖所没有明显正奉献且会一向拖累他们收入的代币？为什么股东会允许他们坚持这种状态？咱们对此感到困惑。咱们在FTT 上看到了满足多的危险信号，因而避免参加其间。在此处检查咱们的原始内部注释：[CEX 代币经济学研讨]
现实证明，当然，工作的开展比咱们预期的要糟糕得多。FTT 现在看起来更像是一个纯粹用于操纵价格，进步抵押品价值并坚持 FTX 庞氏机器工作的代币。回想起来，咱们关于为何FTX依然坚持工作一个看似奇怪的代币或许找到了答案。
其他相关代币的尽职查询
Solana（SOL）
咱们从并没有对 Solana 及其生态体系财物的危险敞口。可是，咱们对 Solana 生态体系的长时刻根本面的观念值得独自叙说。在本文的后续部分中可以看到咱们对 Solana 的前瞻性谈论。
SRM 和其他 FTX/Alameda 相关项目
咱们从未触摸过这些财物，也不打算在未来花太多时刻专注于它们。流通量/FDV 太低一向是让咱们恶感的地方。一般来说，咱们不会特别重视抢手的危险出资标的，由于一级商场抢手财物的均匀质量令人置疑，并且具有挖苦意味的是，前期阶段的炽热程度往往与揭露商场的预期报答成反比。
可是，咱们依然对建立在高性能区块链之上的订单簿形式去中心化买卖所（CLOB) 十分感兴趣（无论是 Solana 还是其他网络），由于咱们一向信任这是 DEX 下一步的开展方向。
前瞻性观念
微观层面：回绝接飞刀的诱惑
这是加密钱银的雷曼时刻，也是咱们内部在曩昔一年中一向等候的“终极炸弹”的导火索。多米诺骨牌效应尚未完全提醒，所以现在不是扮演英豪的时分，不要试图接住落下的尖刀。
咱们将宣布一篇更长的文章，以供给更多的根据前史事例（加密钱银和 Tradfi ）的参阅观念，但目前咱们可以先提出一个简略的观点。
咱们不知道关于遭到 FTX 破产影响的更多揭露信息，但数十亿美元的流动性缺口不会轻易被年青的加密金融体系吸收。尤其是在流动性现已因熊市而干涸的状况下，做市商和自营买卖公司很或许会在遭受重创后暂停重组。流动性危机将无处不在，加密钱银表里的信贷都愈发严重。
加密钱银没有美联储来解救咱们一切人。尽管一些人希望赵长鹏（CZ）和 Binance 接管这个角色，但这与 CZ 的理念（“让商场做商场该做的工作，价格在短期内并不重要” ）不符。即使 CZ 想扮演救世主，也没有从前事例或“深入的商场回忆”来稳固“CZ the crypto Powell”这个商场一致，让“CZ ”得以与美联储相同的方式提振加密商场。
咱们的观念是，加密商场会在狭隘的价格区间内呈现一些盘整，然后再呈现一两次崩盘，大概率伴随着FTX工作的溢出效应以及传统金融商场在经济衰退预期到来时的最终一跌。在那之后，商场会经历数月的区间震动，特点是低动摇性和随机的走势，咱们内部称之为“虚无阶段（the nothingness stage）”，直到一些催化剂来发动下一个上升趋势（或许与美联储的方针转向相关）。
无论怎么，在当时环境下过早做多的危险报答比十分糟糕。即使咱们的观念错了，且这确实是行情底部，咱们也不会看到 V 形回转，由于：
1）微观环境和流动性条件（看跌）；
2）加密钱银的结构性资金面压力（看跌）；
3) 缺乏引起机构或者散户兴奋参加的革新性的立异催化剂；
4) 未来 6 个月内极有或许呈现负面监管催化剂。
Solana
坦率说，现在对 Solana 坚持乐观看似十分困难，但通常状况下，当工作摇摆到钟摆的极点，真实的独立见解或许会大放异彩并产生巨大的报答。假如咱们在接下来的 12 个月内看到 Solana 生态体系依然具有持续的开发活动，那么咱们以为持有 SOL 的危险/报答将再次变得有招引力。目前关于 Solana 生态体系中的任何工作，咱们不会给出 90% 置信区间的判别，咱们将持续监控工作的进展。可是在这一时刻节点上，以开放的心态谨慎地等候正面变化的预期收益远胜过持续看空。
这是对 Solana体系姗姗来迟的清洗，摆脱了劫持 Solana 叙事的时机主义者。短期内该生态将会被痛苦环绕——咱们预计价格将进一步跌落，资金流将干涸，该生态的一些项目将转移到另一个公链。
可是，Solana 技能本身具有差异化和远景。Solana 开创团队诞生于上一轮熊市周期，他们不是加密游客，而是一群坚定信念、才能出众的工程师。现在是 Solana原生开发者社区站起来刻画属于他们的生态体系的时分了。
与直觉相反，FTX 以及他们的朋友们的崩盘或许从侧面来看对 Solana 是利好。由于这“ VC/巨子支撑的 L1”的叙事被完全打破，对 Solana 的直接竞争对手（其他高性能单链，如 Aptos 和 Sui）的冲击同样深入， 可是后者却没有一个真实的一起经历过高峰与低谷的自发社群来熬过接下来的熊市。在加密钱银的世界里，路径依靠很重要，决定项目和财物走势的（尤其是L1）往往归根到底是背面的人/社区，是否有动力成为“钻石手”。而人道当中，比短暂荣耀更能联合人心的是荣耀之后的苦难，以及苦难之后的重生。以太坊走过的路，或许 Solana 会重走一遍。
总而言之，咱们坚持重视，看看成果怎么。这要么是一个尖端的抄底时机，要么是一个脆弱的生态体系的惨白退场。在抵达史诗般的结局之前，几乎没有更多可展示的观念。
FTX 破产的获益者
并不是一切的希望都消失了。一些加密财物显然将从这次 FTX 破产中获益，从这儿开端布置一些配对买卖或许会十分有趣。
Binance Chain (BNB)：
币安稳固了其抢先的品牌和商场份额。之前在 Solana 上构建和/或由 FTX/Alameda 资助的一些项目将转移到币安， BNB链 和 Binance Labs 的保护伞下（咱们现已看到精明的 CZ 在扳倒 FTX 后做出了行为）。
来历：https://twitter.com/cz_binance/status/1592044496174612482
总的来说，咱们一向以为 BNB 生态体系被加密原生出资者低估了。它是东方的以太坊，背靠着仁慈的独裁者，具有强壮的履行力和草根加密玩家的支撑。咱们一向是 BNB 的长时刻看涨者，这件事仅仅朝这个方向开展的催化剂。
图片来历：https://twitter.com/simiao_li/status/1568176304780091392
Polygon (MATIC)
目前 Polygon 几乎不需求任何其他人的帮助，由于他们现已在履行和 BD 方面抢先其他公链很长一段时刻了。FTX 及其盟友的倒台肯定是 Polygon 在熊市背景下又一个强劲动力。在尘埃落定之后，配对买卖（MATIC 多头， SOL 空头）关于中期而言将是有趣的。
原生基础设施
代码有必要替代信赖。这是加密钱银可以打破中介垄断并挫败反社会人士的唯一办法。这也是主流基金在 FTX 崩盘后的一致。重建一个更好的、可扩展的链上金融体系需求强壮的高性能基础设施。咱们将寻求出资于要害去中心化基础设施的加密财物，条件是：1）团队坚持承诺和具备弹性的抗压才能；2）该项目可以成为下一轮加密技能仓库的核心；3）在熊市期间调整到有招引力的估值。
咱们将在适当的时分更新并发布咱们对要害基础设施的内部深入研讨。
具有改善 UI/UX 的下一代非保管钱包
不能具有私钥，你就无法具有加密钱银！但不要盼望普通人可以有耐性经过 20 步流程就成为加密钱包的资深用户。咱们有必要投合普通用户的需求。这需求安全性与用户体验并存。作为代币出资者，咱们并不盼望直接捕捉这一趋势，但现已注意到一些新兴的下一代钱包，如 OneKey，它们供给了有出路的解决方案。
DEX（尤其是衍生品）
毫无疑问，FTX 是主打加密衍生品的买卖所，它的崩盘对 DEX 尤其是衍生品来说是有利的。商场现已做出反响，GMX 和 Dydx 表现出色。咱们以为这更像是一个要害的长时刻出资观点。Uniswap 鄙人一个周期将有 10 倍以上的上涨空间。在 FTX 传奇之前，咱们现已在这儿进行了研讨。预计在未来几个月内咱们将发布衍生品 DEX 论文。
NFT 买卖所
这一点并不清楚明了，但咱们信任 NFT 买卖所将从这件工作中获益匪浅。监管将持续严厉冲击代币买卖和 DeFi，这使得 NFT（不直接与金融相关，且一向对错保管 ) 在一个相对更好的环境获得用户和投机者的注意力。咱们将深入研讨 NFT 商场，但目前让咱们感兴趣的是 1) 移动端优先；2) 与游戏相关的 NFT 买卖所，特别是假如这些项目建立在竞争不那么激烈的东半球。
图片来历：https://twitter.com/simiao_li/status/1591998055234273280
写在最终
每隔一段时刻，加密商场就会产生一场灾难性工作，给职业和一切相关人员敲响警钟。FTX 破产就是其间之一。
在 Maverick，咱们的第一要务始终是确保咱们自己和客户的财物安全和危险操控。在追求超量报答之前办理危险。从长远来看，咱们将持续完善咱们的出资体系，将此类工作用作有价值的压力测试和事例研讨。
加密钱银将持续存在，但作为一个职业，咱们都有一些逾期的“打扫”工作要做。让咱们战胜它们并持续前进。
此时快讯
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