以下表达的内容均为作者个人观点，不该构成投资决策的依据，也不该解说为从事投资买卖的推荐或主张。
咱们几乎无法控制人类为什么存在于这个国际。作为一个文明，咱们花费了过多的能量，为动荡的地球带来安静和阻滞。仅仅是在咱们的住宅和作业场所内上下调理温度就需求消耗很多动力。
由于咱们天性地明白，人类仅仅随风飘扬的芦苇，赋予了个人和组织巨大的力气。政客告知咱们有一个计划，企业负责人规划了未来的路途，咱们期望能一直取得成功。可是现实一次又一次地抛出意想不到的难题，领导人拟定的计划往往会落空。可是咱们能做些什么，一次又一次地测验？
正如公民社会表现出沉着相同，为文明供给动力的金钱也有必要保持安稳。法定钱银旨在跟着时刻的推移缓慢价值降低。当参考曩昔的法币购买力时，人类无法理解数十年或数百年的购买力丢失。咱们习惯于信任今天的美元、欧元、日元等将在明日可以购买相同数量的动力。
比特币及其引发的加密运动的行为极为悲怆。中本聪本质上是一个革命者，加密信徒们的爱与怒导致了比特币相关于法定钱银和纯动力自身之外的价格动摇。尽管信徒们宣称以坚决的信念承受这种动摇，但咱们仅仅人类，有时分会抛弃金本位。在困难时期，安稳币向咱们展示了它们香甜的旋律，但许多人没有认识到，它们与咱们期望发明的金融国际底子不相容。
许多人问我对安稳币的观点。最近围绕 Terra 的美元安稳币 UST 与 1 美元挂钩的动摇促使我开端编撰一系列关于安稳币和中央银行数字钱银 (CDBC) 的文章。这两个概念与主导全球金融体系、以债款为根底的部分银行体系的底子性质彼此关联。
本文将探讨区块链安稳币的广泛类别——包括法定财物支撑、超量典当加密、算法和比特币支撑的安稳币。尽管现在还没有行之有效的处理计划，但本文的最后一部分将涉及我现在的观点：根据比特币并与美元挂钩的安稳币，也是以太坊虚拟机 (EVM) 兼容的 ERC-20 财物，这是将这两个不兼容的体系结合起来的最佳方式。
在这个商场下举动摇加重的时分，仅有的安慰是咱们的呼吸。咱们的举动和思想不是彻底受理性控制，所以咱们有必要缓慢、有条有理、有意识地吸气和呼气。只有这样，咱们才干忠实地传播讲主的美言。
“弗雷曼人有句谚语：'天主发明了 Arrakis 来操练信徒。' 人不能违反神的话。” —— Paul Atreides, ‘Dune’
法定财物支撑的安稳币
正如此前文章《I Still Can't Draw A Line》中解说的那样，银行是运营法定价值的公用事业。他们协助个人和组织开展商业活动。在比特币区块链呈现之前，银行是仅有可以履行这些功能的可信中介。即便比特币呈现以后，银行依然是最受欢迎的中介，这使得某些银行乃至做出鲁莽的行为，由于他们以为政府可以印钞票，为他们的行为供给救助。
银行在用户搬运价值的时刻和费用方面收取十分可观的税。鉴于咱们现在可以运用即时且近乎免费的加密通信方式，咱们没有理由持续在传统银行上付出这么多费用并浪费这么多时刻。
比特币创立了一个具有竞赛力的点对点付出体系，时刻和金钱本钱都很低。对许多人来说，习惯了以法定钱银和动力（即一桶石油）为基准，而比特币极易动摇。为了处理这个问题，Tether 运用建立在比特币之上的 Omni 智能合约协议创立了第一个与美元挂钩的安稳币。
Tether 在公共区块链上创立了一种新的数字财物类别，由银行组织持有的法定财物 1:1 支撑，咱们现在将其称为法定支撑的安稳币。在 Tether（也称为 USDT）和 USDC 之后，各种其他由法币支撑的安稳币如雨后春笋般呈现，每个项目持有的法币托管财物（AUC）跟着对代币添加而激增。现在，USDT 和 USDC 算计具有超越 1000 亿美元的法定 AUC。
由于比特币经济缺少根底设备，咱们的付出手段依然用美元或其他法定钱银。由于传统法币发送和接收方式十分贵重和复杂，绕过银行付出体系并以低本钱即时发送法币是一件十分有价值的作业。我甘愿在向某人发送 USDT 或 USDC，也不愿运用贵重的全球法定银行付出体系。
这类安稳币的底子问题在于，它需求有意愿的银行承受支撑该代币的法定财物。安稳币的买卖费用没有落入银行家的口袋，但银行持有这些巨额法定财物是有本钱的。众所周知，中央银行破坏了商业银行的假贷事务形式，这使得它们不行能赞同商业银行持稀有十亿美元的协议来完成去中心化。
法定钱银支撑的安稳币想要运用银行的存储设备，但不为此付出任何费用。对我来说，这种战略将无法生存。几十亿可能没有问题，但期望商业银行答应法定支撑的安稳币的 AUC 到达数万亿美元是不行能的。
法定钱银支撑的安稳币不会成为支撑 Web3 或真实去中心化的全球经济的付出处理计划。他们不行能成为快速、贱价和安全衔接实体国际的数字付出服务。当美联储制止 Silvergate 银行成为 Facebook 的 Diem 安稳币的合作伙伴时，咱们看到了这种不协调。由于 Facebook 的用户群过于庞大，假如 Diem 推出会当即成为全球最大的流转钱银之一。它将与传统法定钱银直接竞赛，这是不答应产生的。
安稳币的下一个迭代是一系列项目，这些项目对首要加密钱银进行超量典当，以保持与法定价值挂钩。
超量典当安稳币
简而言之，这类安稳币答应参与者铸造一个锚定的法定代币以交换加密典当品，其中最成功的是 MakerDAO。
MakerDAO 有两种钱银。Maker (MKR) 是管理体系的代币。它相似于银行的股份，但银行的方针是财物大于负债。这些财物是主流加密钱银，如比特币和以太币，MakerDAO 在收到加密财物后许诺创立与美元挂钩的代币 DAI。
1 DAI = 1 美元
用户可以用一定数量的加密典当品从 MakerDAO 借 DAI 。由于加密典当品的价格可能会以美元价值跌落，因而 Maker 将以编程方式清算质押的典当品以满意 DAI 借款。这是在以太坊区块链上完成的，操作流程十分通明。因而，Maker 的清算的水平价格是可以核算 。
这是 DAI 与其 1 美元挂钩的百分比偏差图表，读数为 0% 意味着 DAI 完美地保持了挂钩。Maker 在保持美元挂钩方面做得很好。
该体系十分强壮，由于它数次在比特币和以太币的价格暴降中幸存下来，其 DAI 代币在公开商场上仍保持接近 1 美元的价值。这个体系的缺点是它是超量典当的。它实践上消除了加密资本商场的流动性，以交换挂钩法定财物的安稳性。众所周知，阻滞是贵重的，而动摇是免费的。
MakerDAO 和其他超量典当安稳币的 f(x)：彻底耗尽了生态体系的流动性和典当品。Maker 代币持有者可以挑选将危险引进商业形式，经过借出闲置的质押物来交换更大的收入。可是，这会将信用危险引进体系。谁是付出加密钱银正利率的牢靠借款人，他们许诺什么典当品？那典当品是原始的财物吗？
法定部分银行事务的优点是，该体系可以成倍添加，而不会耗尽一切钱银的典当品。这些超量典当的安稳币填补了一个十分重要的利基商场，但由于上述底子原因，它们一直是利基商场。
安稳币的下一次迭代旨在彻底消除与任何“硬”典当品的链接，而且仅由花哨的算法铸造和焚烧计划支撑。从理论上讲，这些算法安稳币可以扩展以满意全球去中心化经济的需求。
算法安稳币
这些安稳币的既定方针是创立一个具有小于 1:1 加密或法定典当品的锚定财物。一般方针是运用“硬”典当品之外的财物来支撑锚定的安稳币。鉴于 Terra 是当时的主题，我将运用 LUNA 和 UST 作为示例来解说算法安稳币的机制。
LUNA 是 Terra 生态体系的管理代币。
UST 是一种与 1 美元挂钩的安稳币，其“财物”仅仅流转中的 LUNA 代币。
以下是 UST 与 1 美元挂钩的作业原理：
通胀：假如 1 UST = 1.01 美元，则 UST 与其挂钩的价值被高估。在这种状况下，该协议答应 LUNA 持有者将价值 1 美元的 LUNA 换成 1 UST。LUNA 被焚毁或退出流转，UST 被铸造或投入流转。假定 1 UST = 1.01 美元，买卖者赚取 0.01 美元的赢利。这会推进 LUNA 价格，由于它的供应量减少了。
通缩（现在所在的位置）：假如 1 UST = 0.99 美元，那么 UST 相关于其挂钩汇率被低估。在这种状况下，该协议答应 UST 持有者将 1 UST 换成价值 1 美元的 LUNA。假定你可以用 0.99 美元购买 1 UST 并兑换 1 美元的 LUNA，将获利 0.01 美元。UST 被焚毁，LUNA 被铸造。这会导致 LUNA 价格下行，由于它的供应量在下行进程中添加。最大的问题是，现在具有新铸造 LUNA 的投资者会决议当即出售它，而不是抱着价格上涨的期望持有它。这就是为什么当 UST 以大幅脱锚的价格买卖时，LUNA 面临持续的兜售压力。
在 Web3 去中心化经济体的商业中运用的 UST 越多，LUNA 的价值就越高。这种铸造和毁掉机制在上升的进程中十分有用。但假如 UST 无法扭转其下行趋势，那么逝世螺旋可能会从无期限铸造 LUNA 开端，以企图让 UST 回归与其挂钩。
一切算法安稳币都具有管理令牌和挂钩安稳币之间的某种铸币/毁掉彼此作用。一切这些协议都有一个相同的问题：当锚定安稳币的买卖价格低于法定挂钩时，怎么添加人们康复挂钩的决心。
由于逝世螺旋现象，几乎一切算法安稳币都失利了。假如管理代币的价格跌落，那么支撑锚定代币的管理代币财物就被商场视为不行信。那时，参与者开端兜售他们的挂钩代币和管理代币。一旦螺旋开端，要康复人们对商场的决心十分贵重和困难。
逝世螺旋不是开玩笑，这是一场根据债款银行体系的决心游戏。可是，该游戏没有政府可以强制用户运用该体系。
理论上，寻求赢利的人应该乐意无视典当品的跌落来保存算法协议，以获取凭空创立的管理代币的巨额赢利。但这仅仅假定。
这是 UST 与其 1 美元挂钩的百分比偏差图表。与 MakerDAO 相同，0% 意味着挂钩是坚如磐石的。正如你所看到的，一切都很好，直到 UST 脱锚。
许多相似的项目都失利了或正在失利中。这并不是说这种形式不能见效，至少在一段时刻内还是有作用的。我正在研讨一个特定算法安稳币项目并持有它的管理代币。现在该项目在协议级别是有利可图的，这使它们具有吸引力。该协议与 Terra 具有相似的结构，但除了其管理令牌外，还承受其他主流典当品来支撑其锚定安稳。
从理论上讲，这种形式相似于银行的一部分，可以扩展以满意去中心化 Web3 经济的需求，但需求近乎完美的规划和履行。
比特币支撑的安稳币
安稳币仅有值得称赞的方针是答应与法定钱银挂钩的代币发行在公共区块链上。在真实的比特币经济学到来之前，这具有实践的用处。因而，让咱们测验充分利用一个底子存在缺陷的条件。
最原始的加密典当品是比特币。咱们怎么才干将 1:1 美元价值比率的比特币转变为难以打破的锚定美元安稳币？
各种尖端加密钱银衍生品买卖所供给反向永续掉期和期货合约。这些衍生品合约的标的为 BTC/USD，但以 BTC 为保证金。这意味着赢利、丢失和保证金以比特币计价，而报价以美元计价。
当咱们做一些数学运算时，我会抓住你的手——我知道这对你被 TikTok 损坏的脑袋来说很难。
每份衍生品合约在任何价格都价值 1 美元的比特币。
合约价值比特币价值 = [$1 / BTC 价格] * 合约数量
假如 BTC/USD 为 1 美元，则合约价值 1 BTC。假如 BTC/USD 为 10 美元，则合约价值 0.1 BTC。
现在让咱们运用 BTC 和空头衍生品合约综合发明 100 美元。
假定 BTC/USD = 100 美元。
以 100 美元的 BTC/USD 价格，100 份合约或价值 100 美元的 BTC 是多少？
[1 美元 / 100 美元] * 100 美元 = 1 比特币
直觉上，这应该是有道理的。
100 组成美元：1 BTC + 100 份空头衍生品合约
假如比特币的价格趋于无穷大，则以比特币核算的空头衍生品合约的价值接近 0 的约束。让咱们用一个更大但小于无限的 BTC/USD 价格来证明这一点。
假定比特币的价格上涨到 200 美元。
咱们的衍生品合约的价值是多少？
[1 美元 / 200 美元] * 100 美元 = 0.5 比特币
因而，咱们的未完成丢失为 0.5 BTC。假如咱们从咱们的 1 BTC 质押典当品中减去未完成的 0.5 BTC 丢失，咱们现在的净余额为 0.5 BTC。但以 200 美元的新 BTC/USD 价格核算，0.5 BTC 仍等于 100 美元。因而，即便比特币价格上涨并导致咱们的衍生品头寸呈现未完成丢失，咱们依然有 100 美元组成美元。事实上，从数学上讲，这个头寸不行能被向上清算。
该体系的第一个底子缺陷产生在 BTC/USD 的价格接近 0 时。跟着价格接近于零，合约价值变得大于将存在的一切比特币 - 这使得做空方不行能以比特币的方式向你偿还。
这是数学。
假定比特币的价格跌至 1 美元。
咱们的衍生品合约的价值是多少？
[$1 / $1] * $100 = 100 比特币
咱们未完成的收益是 99 BTC。假如咱们将未完成的收益与开始的 1 BTC 典当品相加，咱们得出的总余额为 100 BTC。以1100美元的价格核算，比特币相当于100美元。因而，咱们的 100 美元组成挂钩依然有效。可是，请注意比特币价格跌落 99% 怎么使合约的比特币价值添加 100 倍。这是负凸性的定义，并显现了当比特币价格接近 0 时，这种挂钩是怎么打破的。
我忽略这种状况的原因是，假如比特币归零，整个体系将不复存在。到时，将不再存在可以搬运价值的公共区块链，由于矿工不会花费朴实的精力来维护原生代币毫无价值的体系。假如你忧虑这是一个真实的可能性，只需持续运用法定银行轨道——无需测验可能更廉价、更快的东西。
现在，咱们有必要引进一些中心化，这给这个规划带来了一系列其他问题。这些反向合约的买卖规划足以包容可以为当时生态体系服务的比特币支撑的安稳币的仅有当地产生在中心化买卖所（CEX）上。
中心化的第一点是创立和换回进程。
创作进程：
将 BTC 发送给基金会。
基金会在一个或多个 CEX 上质押 BTC，并出售反向衍生品合约以发明 sUSD，即组成美元。
该基金会发行了一个根据公共区块链的 sUSD 代币。为了便于运用，我主张创立一个 ERC-20 财物。
为了买卖这些衍生品，基金会有必要在一个或多个 CEX 上创立一个账户。BTC 典当品不保存在基金会中，而是现在留在 CEX 自身。
换回进程：
向基金会发送 sUSD。
基金会回购一个或多个 CEX 的空头反向衍生品合约，然后毁掉 sUSD。
基金会提取净 BTC 典当品并将其返还给换回者。
这个进程有两个问题。首先，CEX（无论出于何种原因）可能无法偿还托付给它的一切 BTC 典当品。其次，CEX 有必要向输家收取保证金。就本项目而言，当 BTC 价格跌落时，该项意图衍生品是盈利的。假如价格跌落得太远、太快，CEX 将没有满足的多头保证金来付出。这就是各种社会化丢失机制呈现的当地。TL;DR，咱们不能假定假如 BTC 价格跌落，该项目将收到一切应得的 BTC 赢利。
设置
基金会需求为项意图开发筹集资金。对资金的最大需求是一只覆盖买卖所买卖对手危险的一般基金。管理代币开始有必要出售以交换比特币。该比特币专门用于 CEX 未按预期付出的状况。明显，这个基金不是用之不竭的，但它会让人信任，假如 CEX 的报答低于应有的报答，1 美元的挂钩可以保持。
下一步是确认协议怎么赚取收入。收入来源有两种：
-
该协议将对每次创立和换回收取费用。
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该协议将取得衍生品合约与根底现货价值的自然正向根底。让我解说。
美联储（和大多数其他首要中央银行）的既定政策是每年以 2% 的速度胀大其钱银。事实上，自 1913 年（即美联储建立的那一年）以来，当与 CPI 篮子挂钩时，美元的购买力已经丢失了 90% 以上。
BTC 有固定的供应量。跟着分母 (USD) 的价值添加，分子 (BTC) 保持不变。这意味着咱们应该一直为 BTC/USD 汇率的未来价值赋予比现货价值更高的价值。因而，从底子上说，期货溢价（期货价格>现货）或融资利率（永续掉期）应该是正的——这意味着做空这些反向衍生品合约的人的收入。
人们可能会辩驳说，美国国债的名义收益率为正，而且没有名义上以比特币定价的无危险工具——因而假定美元将相关于比特币长时间价值降低是不正确的。尽管这是真的，正如我和许多其他人所写的那样，负实践利率（即当名义无危险国库券利率低于 GDP 添加率时）是美国名义上偿还债款持有人的仅稀有学办法。
另一种挑选是将人口添加率提高到每年 2% 以上，这需求夫妻团体防止避孕和其他计划生育办法。根据美国人口普查局的数据，2021 年的人口添加率为 0.1%。假如你扫除移民，税率将是负数。
最后的挑选是发现一些新的惊人的动力转换技术，大大降低每美元经济活动的动力本钱。这两种代替处理计划好像都不太可能很快完成。
多头比特币与空头反向衍生品合约应年复一年地取得正收益。因而，sUSD 的流转量越大，与做空衍生品合约相比，托管的比特币就越多，然后产生很多的复合利息收入流。这为管理代币持有者供给了一个庞大的资金池。
完美是不行能的
假如没有许多退让，就无法在公共区块链上创立一个与法定钱银挂钩的安稳币。由相关处理计划的用户来确认退让是否值得让法币在公共区块链上比在银行控制的中心化付出网络上更快、更廉价的方针。
在提出的四个选项中，我最喜欢比特币和衍生品支撑的安稳币，其次是超量典当的加密支撑的安稳币。但是，这些处理计划中的每一个都将加密钱银固定在大型资金池中。正如我在《末日循环》中说到的，问题在于这些公共网络需求财物在各方之间移动，以产生付出网络维护费用的买卖费用。从长远来看，持有是有毒的。因而，让咱们不要自满，而是持续努力发明从农场到餐桌的比特币经济。
Terra / UST 会幸存下来吗？
Terra 现在处于逝世螺旋的最深处。请阅览创始人 Do Kwon 的这条推文线程，现在正在产生的作业彻底是规划使然。该协议正在正常作业，人们对正在产生的作业感到惊讶这一事实意味着他们没有正确阅览白皮书。Luna-tics 也没有满足认真地质疑 Anchor 的 20% UST 收益率来自哪里。
当 UST 市值等于 LUNA 时，螺旋式停止。假如任其发展，协议将找到市值平衡。那么问题就变成了终究的停止市值是多少。最重要的是，当套利者购买廉价的 UST 发明新鲜的 LUNA 时，谁会购买那个 LUNA？当你知道稀有十亿美元的 LUNA 抛压时，只要 UST < 1 美元，你为什么要从那些卖它的人那里购买 LUNA。
即便 LUNA 和 UST 在这一事件中幸存下来，从长远来看，有必要进行一些天才的协议更改，以增强商场对 LUNA 的市值将一直超越 UST 浮动的决心。我不知道怎么做到这一点。这就是为什么我只会 LARP。许多人都强调了这个底子问题——查看 Clements 博士的这篇文章以取得更具体的讨论。
这是 [UST 市值 – LUNA 市值] 的图表。当此值 <$0 时，体系是健康的。向上的峰值意味着有必要毁掉 UST 并发行 LUNA 以使 UST 重新与其挂钩。
算法安稳币与法定债款支撑钱银没有太大差异，除了一个关键因素：Terra 和其他相似的人不能强迫任何人不吝任何价值运用 UST。他们有必要用他们花哨的规划让商场信任，支撑该协议的管理代币将具有一个非零值，跟着时刻的推移，该值会比发行的法币挂钩代币的数量添加得更快。但是，政府总是可以终究在枪口下强迫其公民运用其钱银。因而，对法币的内在需求一直存在，即便每个人都知道支撑这种钱银的“财物”价值低于流转钱银。
另一个受害者是一群大喊“耶，耶，万岁！”的投资者。由于他们对 Terra 的热心，所以对 DeFi 来说。现在这些投资者将忙于修复他们的财物负债表，而不是在他们康复下行轨道时买入比特币和以太坊。
休会
这场溃散还没有完毕……
在恰当的溃散期间，商场会寻找那些不分青红皂白的卖家并强迫他们出手。本周的暴降因被逼出售一切 Luna Foundation 比特币以保卫 UST：USD 挂钩而加重。与平常相同，他们依然未能保卫挂钩。这就是一切锚定在国际熵面前失利的原因。
我尽职尽责地卖出了 30,000 美元的比特币和 2,500 美元的 6 月看跌期权。我没有改动我的结构性多头加密头寸，即便以法定钱银来说它们正在失去“价值”。假如有的话，我正在评价我具有的各种山寨币并添加敞口。
我没想到商场会如此迅速地经过这些水平。在美联储将利率提高到预期的 50 个基点后不到一周，这种溃散就产生了。这个商场无法应对不断上升的名义利率。令我震动的是，任何人都可以信任以历史最高价格倍数的长时间危险财物不会屈服于名义利率的上升。
美国 4 月份 CPI 同比添加 8.3%，低于之前的同比 8.5%。8.3% 依然太热，无法敷衍，处于消防员形式的美联储不能抛弃其对立通胀的不切实践的寻求。估计 6 月加息 50 个基点，这将持续破坏长时间危险财物。
加密资本商场现在有必要确认谁过度暴露于与 Terra 相关的任何事物的危险。任何供给高于均匀收益的服务，假如被以为与这种情节剧有任何触摸，都将经历迅速外流。鉴于大多数人从未阅览过这些协议中的任何一个在遇险状况下的实践作业原理，因而这将是先卖出，后阅览的操练。这将持续对一切加密财物形成压力，由于一切投资者都失去决心，甘愿抓住安全地毯，持有法定现金。
放血完毕后，加密资本商场有必要有时刻康复。因而，企图了解合理的价格方针是愚蠢的。但我要说的是，鉴于我对终究印钞不行防止的宏观观点，我会闭上眼睛信任主。
因而，我是比特币 20,000 美元和以太坊 1,300 美元的买家。这些水平大致对应于 2017/18 牛市期间每种财物的历史高点。
咱们不知道咱们中间谁在与魔鬼狼狈为奸却又向天主宣誓效忠。因而，让自己远离“买入”和“卖出”按钮，尘埃落定。一切都将在恰当的时分向信徒们说明。
作者：Arthur Hayes，BitMEX创始人
编译：饼干，链捕手
